国泰君安(601211)

2018年公司实现营业总收入227.19亿元，同比微降4.56%；实现归属上市公司股东的净利润为67.08亿元，同比下滑32.11%；EPS0.77元，BVPS14.17元。

归母净利润下滑显著，ROE仍显著高于行业平均：1）公司2018年营收和归母净利润同比分别下滑4.56%与32.11%，业绩缩水明显。公司2018年净利润率与ROE分别为29.53%与5.44%，均高于市场平均水平（25.02%与3.56%）。公司作为行业龙头，仍表现出较强的综合实力与业绩抗压性。2）信用、自营、经纪、投行、资管收入占比分别为26%、25%、19%、9%、7%，其中信用业务首次成为最大收入贡献来源。

经纪、投行业务双双大幅下滑：1）受全年市场持续低迷、成交额大幅下滑17%的影响，公司实现经纪业务收入43.80亿元，同比下滑21.87%。2）公司实现投行业务收入20.09亿元，同比大幅下滑25.81%。公司2018年股债合计承销金额为4,004.82亿元，市占率5.87%，较17年（6.15%）小幅下滑，其中IPO规模为28.69亿元，较17年大幅下滑67.45%，市占率降至2.09%（17年为3.82%），成为拖累投行业务表现的主因。

信用业务实现正增长，大宗商品交易拖累利润率：1）公司实现信用业务收入58.32亿元，同比增长2.19%，主要由于金融资产重新分类后其他债权投资收益划入利息净收入。截至18年末，公司股票质押业务待购回余额与融资融券余额分别为492.45亿元与455.26亿元，较17年末分别下降45.75%与9.02%。2）受市场行情大幅波动的影响，实现自营业务收入57.49亿元，同比下滑16.50%。3）实现资管业务收入15亿元，同比下滑15.86%。截至18年末，公司资管规模为7,507亿元，较17年末下降16.04%，受资管新规的影响，定向资管规模占比由88%降至85%。4）公司18年大幅增加了大宗商品交易，对营业利润率有所拖累，公司营业利润率同比下降15.66个百分点至40.88%。

风险提示

政策出台对行业的影响超预期；市场波动对行业业绩、估值的双重影响。

估值

受益于2019年市场回暖与活跃度提升，我们将公司2019、2020年归母净利润预测值由87/95亿元上调至93/106亿元，新增2021年预测值119亿元，维持增持评级。