上海机场(600009)

【投资要点】

3月22日，公司发布2018年年度报告，公司2018年实现营业收入93.13亿元，同比增长15.51%；实现归母净利润42.31亿，同比增长14.88%。

起降架次及吞吐量增速平稳，非航收入占主导地位。受制于民航控总量政策，2018年上海浦东机场起降架次仅增长1.61%，但依靠宽体机投放以及客座率上升，旅客吞吐量表现优于起降架次，全年旅客吞吐量为7400.63万，同比上升5.72%。航空相关营收增速6.58%，其中与起降架次相关收入增长5.9%，与旅客及货物相关收入增长7.1%。相比之下，非航收入表现更加亮眼，并占全年总收入的53.81%，占比较2017年提升3.57pct，其中以免税业务为核心的商业及餐饮收入增速33.22%，占总收入的42.80%。非航业务的提升主要受益于国际旅客购买力增强以及机场扣点率的不断提高。

成本端运行成本增长较多，其他成本较为稳定。公司2018年营业成本同比增加11.21%，毛利率同比增加1.87pct。营业成本中，运行成本占比41.66%，同比增加28.58%，主要受维护维修费用以及委托管理费升高所致，其中委托管理费受有税商业以及卫星厅业务招标影响，未来依然有上升的可能。其他营业成本中，人工成本同比增加7.5%，摊销成本因部分固定资产折旧年限到期，同比下降5.9%，燃料消耗等其他成本表现稳定。

免税合同重签为中期业绩带来保障，2019关注成本上行压力。公司2018年9月8日公告与日上上海重新签订免税合同，7年合同总金额410亿元，扣点率42.5%，预计合同重签将进一步提升公司非航业务的盈利能力。S1S2卫星厅预计于2019年下半年投产，根据公司2018半年报公告，计划投资额由201亿元下调至167亿元，按照公司各项主要固定资产的折旧率，34亿元的投资额缩减带来的每年成本节约为3亿元左右，但投产后依然会导致成本上行。此外，根据公司披露的《2019年日常关联交易公告》，2019年向集团租赁场地租金从6.34亿提高至9.47亿，但公司业绩基数较大，成本上行压力总体可控。

【投资建议】

虽然公司未来面临成本上行压力，但我们依然看好国际枢纽机场的商业价值，旅客结构优化、购买力增强为机场免税提供广阔的发展前景，中免集团在我国免税业的垄断地位为其渠道货源以及免税品类挑选能力提供保障。卫星厅2019年下半年投产将进一步扩大免税商业面积，持续为公司带来看点。我们预计公司2019/2020/2021年实现收入分别为120.00/136.64/148.81亿元，实现归母净利润分别为53.08/58.74/65.86亿元，对应P/E分别为22/20/18X,给予“增持”评级。

【风险提示】

航空事故；

重大政策变动。