万科A(000002)

事件： 万科发布 2018 年年报，营收 2976.8 亿， 同比升 22.55%，归母净利润 337.7亿，同比升 20.39%，扣非后归母净利润 334.9亿，同比升 22.77%，基本 EPS 3.06 元， 略低于预期。 此外公司拟 10 派 10.7 元。

扣税毛利率创近年新高，少数股东损益上升： 2018 年公司收入依然以房地产业务为主，但物业比重持续提升至 3.3%。整体扣税毛利率升至 29.7%，创近几年新高， 主要受益结算项目为 2016-2017 年售价较高的项目， 三费率略有提升， 此外少数股东损益大幅上升， 占净利率的比重由 24.6%升至31.5%， 受此影响归母净利率下降 0.2pct 至 11.3%， 业绩略低于预期。 而受益负债率提高加权平均 ROE 上升近 0.4pct 至 23.24%，同样为近年最好水平。 2018 年末已售未结金额 5307 亿元，业绩锁定性高。

净负债率升至 30.9%，存货占总资产比重降至 49.1%： 从负债来看， 2018年末公司净负债率及剔除预收后的资产负债率升至 30.9%及 76.0%，尽管有所提升但依然处于行业中较低水平，从结构来看短期有息负债比重维持在 35%左右，货币覆盖倍数 2.02。 此外值得注意的是公司存货占总资产比重近几年不断下降， 2018 年末降至 49.2%。

销额稳步增长， 投资力度回落： 房地产业务方面， 2018 年公司实现销额及销面 6069.5 亿元及 4037.7 万方，两者分别升 14.5%及 12.3%， 销售稳步增长， 市占率升至 4.05%， 根据 CRIC 排行榜销售额排名位列全国第二。投资上， 2018 年投资力度由 2017 年的 68.9%降至 41.9%， 新增权益建面2490 万方， 同比降 10%， 一二线比重小幅下降至 72.1%， 拿地均价 5427元/平米， 基本与 2016 年持平，而去年为 7908 元/平米。 从开竣工来看，公司新开工及竣工面积均超额完成年初目标，同比分别升 36.7%及 19.8%。截止 2018 年末公司权益在建拟建建面 9329 万方，储备资源较为丰富。

新兴业务有序推进： 长租公寓方面， 公司以“泊寓” 为主要产品线快速发展， 2018 年末公司覆盖城市达 35 个，累计开业 6 万间； 商业管理方面，以印力集团为平台， 2018 年末公司持有及管理物业面积达 1300 万方；物流业务方面，除了传统高标库产品外，公司通过收购融合太古冷链物流切入冷链物流领域， 2018 年末传统物流已进入 42 个城市，可租赁建面约 971万方，冷链物流已进入 11 个城市；此外公司标准办公与产业园的建设和运营管理、冰雪项目等业务不断发展。

投资建议： 公司一直以来都是均好发展的龙头， 2018 年公司战略定位由“城市配套服务商” 转变为“城乡建设与生活服务商”， 传统开发业务稳步增长，新兴业务有序推进， 2019 年经营计划上除了再次强调“城乡建设与生活服务商” 的定位外，公司多次提到“基本盘”， 并明确指出基本盘将是 2019 年公司最重要的词汇， 重点提到了开发、物业、租赁、商业、物流及度假六大业务。 我们预计公司 2019-21 年每股收益为 3.62、 4.12、4.70 元， 考虑到公司合作项目比重升高，我们小幅调低了业绩预期， 对应2019 年动态 PE 不到 8 倍， 依然处于相对较低水平， 维持“推荐”评级。

风险提示： 行业调控超出预期。