国元证券(000728)

经纪投行拖累业绩，稳健转型谋长远发展

2018 年实现归母净利润 6.7 亿元，同比-44.4%；实现营业收入 25.4 亿元，同比-27.7%； EPS 为 0.20 元， 拟每 10 股派发现金股利 1.50 元（含税）；加权 ROE 为 2.70%，业绩略好于我们此前预测。综合看来，公司经纪投行收入下滑、叠加利息支出增加拖累业绩。但 Q4 自营业绩表现较优，单季度归母净利润 3.42 亿元，占全年归母净利润 51%。因此全年经营情况略 好 于 此 前 预 期 。 预 计 2019-2021 年 EPS0.32/0.40/0.47 元 ，BPS7.65/7.81/8.00 元，维持增持评级，目标价 12.24 - 13.01 元。

经纪业务推动财富管理转型， 证券信用积极防范化解风险

经纪业务以发展基础客户和基础资产、抢占市场份额为核心，全年新开户同比上升 7%。以投顾业务为抓手，积极探索财富管理，并加大产品内设外引力度。受交投低迷和净佣金率下滑影响，公司 2018 年经纪净收入 5.52亿元，同比-26.4%。 证券信用业务积极防范和化解项目风险，保障业务平稳发展。 2018 年末股票质押式回购余额同比+21%，市场份额 1.4%；融出融券融出资金同比-29%，市场份额 1.2%。 2018 年利息净收入 5.40 亿元，同比-35.9%，主要受利息支出增长拖累。

“投行+投资”模式日趋成熟， 自营优化结构业绩回暖

投行业务加快各类项目推进，稳固首发项目优势，强化再融资、并购重组项目储备，坚持股债并举的思路。受监管趋严、节奏放缓等因素影响投行业绩承压， 2018 年投行净收入 2.92 亿元，同比-38.5%。 自营投资积极调整投资结构，在严格控制风险的前提下，增加固收类投资规模；逐步减少权益类投资规模，降低业绩波动；丰富量化投资策略。受股市大幅下跌影响， 2018 年自营净收入（投资净收益+公允价值变动收益-对联营合营投资收益） 9.05 亿元，同比-19.0%，较 2018 年前三季度同比-44.8%大幅改善。

资管转型回归主动管理，国际业务全面扎实开展

资管顺应监管及市场形势的变化，积极转型回归主动管理，丰富产品线。年资管净收入 0.97 亿元，同比-15.7%。 2018 年末母公司资管规模同比-21.3%，集合和定向类规模均有所下降。 公司通过子公司国元国际布局国际市场。投行业务收入与规模同步增长；经纪业务布局财富管理；资管业务收入增长 41%；自营业务开启海外美元债券投资，开辟利润增长点、降低收入波动。 2018 年境外业务收入 1.68 亿元，占营收比例 6.6%。

背靠安徽省国资委， 地域优势鲜明，维持增持评级

公司背靠安徽省属金控平台国元金控，地域优势鲜明。因市场环境边际改善，上调公司盈利预测， 2019-2020 年 EPS0.32/0.40 元（前值 0.16/0.18 元），2021 年 0.47 元，对应 PE32、 25 和 21 倍。预测 2019-2020 年 BPS7.65/7.81 元（前值 7.57/7.68 元）， 2021 年 8.00 元，对应 PB 1.31、 1.28 和 1.25倍，可比公司 2019PBwind 一致预期平均数 1.46。考虑公司股东优势显著，给予溢价至 2019PB1.6~1.7 倍，目标价 12.24 - 13.01 元，维持增持评级。

风险提示：业务开展不及预期，市场波动风险。