紫金矿业(601899)

1．事件

紫金矿业发布2018年年报，公司2018年实现营业收入1059.94亿元，同比增长12.11%；实现归属母公司股东净利润40.94亿元，同比增长16.71%；实现每股收益0.18元，同比增长77.78%。

2．我们的分析与判断

（一）矿产铜产量大幅增长支撑业绩

报告期内，Comex黄金平均价格同比上涨0.87%至1271.59美元/盎司，LME铜均价同比上涨5.74%至6527.48美元/吨，LME锌均价同比上涨0.91%至2919.38美元/吨，致使公司2018年矿山金、矿山铜销售价格分别同比上涨1.08%、2.75%。然而公司2018年矿产金属销售成本的上浮程度超过矿产金属销售价格的涨幅（2018年公司矿产金、矿产铜、矿产锌销售成本分别上浮5.03%、4.13%、1.63%），致使公司矿产品毛利率同比下降0.93个百分点至46.31%，公司综合毛利率同比下降1.35个百分点至12.59%。产量方面，受益于科卢韦齐项目的放量，公司2018年矿产铜产量24.86万吨，同比增长19.52%；矿产金产量36.5吨，同比减少2.61%；矿产锌产量27.8万吨，同比增长2.96%。此外，2018年公司计提资产减值损失14.18亿元，同比下降36.13%；受益于汇兑损失减少，公司财务费用同比下降37.69%至12.54亿元。而2018年公司销售费用与管理费用分别上升18.49%、8.19%至7.49亿元、29.94亿元，这主要使由于运输费用与费用化勘探支出及并购咨询费增加所致。

（二）海外项目持续发力，即将进入收获期

报告期内，公司成功收购塞尔维亚RTBBOR集团63%的股权与Nevsun100%的股权。RTB旗下拥有4个铜矿山与1个冶炼厂，2018年矿山产铜4.25万吨，通过技改后预计未来矿山年产铜将达到12万吨。Nevsun拥有塞尔维亚Timok铜金矿（46%）与厄立特里亚Bisha铜锌矿（60%）两大核心资产，2018年产矿产锌约12.5万吨，矿产铜约1.7万吨。通过这两项收购，使公司的金铜锌资源储备进一步增强。此外，公司完成卡莫阿项目预可研报告，卡莫阿铜矿新增铜资源量592万吨，资源储量突破4200万吨。近些年在海外项目的持续发力为公司未来增长提供了持续动力，随着刚果（金）科卢韦齐二期铜钴矿湿法厂（新增矿产铜4万吨/年，矿产钴3,000吨/年）项目顺利的建成投产、产能逐步释放，以及BTR与Nevsun并购项目的加入，公司预计2019年其矿产铜、矿产金、矿产银产量将达到35万吨、40吨、38万吨、分别同比增长41.1%、9.6%、36.7%。

3．投资建议

公司作为我国有色金属综合型巨头，通过内生发展与海外并购不断增加金属产能、增强优质资源资产储备，增厚自身内力。随着公司海外优质矿山产能的开始释放，公司金铜产量将持续大幅增长，有望成长为全球有色金属矿业巨头。我们预计公司2019、2020年EPS为0.22、0.25元，对应2019、2020年PE为16x、14x，维持“推荐”评级。

4．风险提示

1）有色金属下游需求大幅萎缩；

2）大宗商品价格出现大幅下跌;

3）矿山项目推进不及预期。