中国人寿(601628)

事件:

2019年3月28日， 中国人寿公布2018年度业绩，归母净利润114亿，同比-64.7%，新业务价值495亿，同比-17.6%，内含价值7951亿，同比+8.3%，剩余边际6841亿，同比+12.5%。

投资要点:

新业务价值降幅有所收窄，内含价值和剩余边际稳健增长： 全年新业务价值495亿，同比-17.6%， 较上半年-23.7%收窄6pct， 全年负增长较多的主要原因是十年期业务大幅下降， 2018年十年期416亿，同比下降36.9%，其中个险十年期367亿，同比下降37.5%，导致个险NBV同比大幅下降19.4%。 NBV虽然负增长，但其绝对值贡献仍推动内含价值增长8.3%至7951亿元，剩余边际增长12.5%至6841亿。

业务结构和队伍质量有所改善： 2018年国寿大幅压缩银保趸交， 全年趸交保费仅114亿，同比下降82.1%，长险新单中90%为期交，同比提升26.2pct，续期保费占比68.1%，同比提升11.8pct。销售队伍方面，期末总人力177.2万，同比下降12.5%，其中个险143.9万，下降8.8%，银保下降27.7%。队伍规模虽然下降较多，但质量有所改善，个险月均有效人力同比增长2.6%，银保月均长险举绩人力同比增长34.5%，占规模人力比例明显提升。

投资端不利影响强于准备金释放效应，利润大幅下跌： 期末总投资资产3.11万亿，同比+12.7%，其中固收占比77.6%，同比+1.5pct， 权益占比13.7%，同比-1.2pct。 受基金分红下降、股市大幅下跌影响，总投资收益率/综合投资收益率分别为3.28%/3.10%，同比分别下降1.88/1.47pct。 2018年假设变动增加税前利润31亿，上年同期为减少税前利润90亿，假设变动对利润增速是正影响，但由于投资收益率下降过多，导致归母净利润仅为114亿，同比下降64.7%， 归母综合收益93亿，同比下降61.7%。

盈利预测与投资建议： 5%投资收益率假设下，预测2019-2021年EPS为1.25/1.45/1.65元，对应PE为21.65/18.65/16.40倍， EVPS为31.70/34.98/38.59元，对应PEV为0.85/0.77/0.70倍， 给予2019年1倍PEV估值， 目标价31.70元， 维持“ 增持”评级。

风险因素： 销售人力大幅下降、权益市场大跌、系统性风险。