东方证券(600958)

2018 年公司实现营业总收入 103.03 亿元，同比下滑 2.17%；实现归母净利润为 12.31 亿元，同比下滑 65.36%； EPS0.18 元， BVPS7.40 元。

业绩大幅下滑， 业务结构变化显著： 1） 公司 18 年营收和归母净利润同比分别下滑 2.17%和 65.36%， 业绩大幅缩水。公司 18 年净利润率与 ROE分别为 11.95%与 2.35%，均低于行业平均水平（ 25.02%与 3.56%） ； 2） 资管、经纪、投行、信用、自营业务收入占比分别为 23%、 13%、 11%、 8%、0%，业务结构发生显著变化。 自营占比大幅下降 64 个百分点拖累业绩。

资管业务一枝独秀，自营业务首次出现亏损： 1） 18 年资管业务收入 23.80亿元，同比增长 20%，主要得益于公司的公募基金管理规模大幅增加。18 年末公司公募基金管理规模较 17 年底提升 14%至 856 亿元。 2）自营业务收入-200 万元，同比大幅下滑 100%。 18 年市场行情大幅波动，同时公司的自营资产数额较 17 年有所增长，自营业务表现不佳。

信用业务扭亏为盈， 经纪、投行小幅下滑： 1） 由于会计规则调整将部分债权投资收益转至利息净收入，公司信用业务得以扭亏，但是两融与股票质押仍然处于亏损状态。 18 年末两融余额与股票质押待回购额分别为97 亿元与 241 亿元，同比均下降 23%。 2） 18 年公司实现经纪业务收入13.52 亿元与投行业务收入 11.36 亿元，分别同比下滑 8%与 14%。 其中股基交易额为 2.7 万亿元，同比下降 29%，市占率下降 0.2%至 1.33%。 IPO承销金额仅为 19 亿元，市场份额由 17 年的 1.73%下滑至 1.37%。

主动管理能力出色放大弹性， 19 年业绩有望实现高增： 在 18 年市场行情持续低迷的情况下，公司仍保持资管业务收入的高增长， 19 年市场行情回暖，公司的主动资管有望进一步发挥优势，管理规模有望持续增长。受 18 年市场行情惨淡影响，自营业务表现不佳在预料之中，大幅拖累业绩。在 19 年市场行情显著回暖的大背景下，强大的主动管理能力将放大公司业绩的弹性， 19 年业绩有望大幅回暖。

估值

鉴于 19 年市场大幅回暖将释放公司业绩弹性， 我们将 19/20 年的归母净

利润预测值由 17/20 亿上调至 25/30 亿，新增 21 年预测值 37 亿， 鉴于公司 19 年以来涨幅较大，股价已部分反映业绩预期， 维持增持评级。

风险提示

政策出台对行业的影响超预期；市场波动对行业业绩、估值的双重影响