通策医疗(600763)

事件：

3月29日，公司公告2018年年报，报告期内公司实现营业收入15.46亿元，较去年同期增长31.05%；归母净利润3.32亿元，较去年同期增长53.34%；扣非归母净利润3.27亿元，较去年同期增长53.56%，基本每股收益1.04元。

规模效应初显，二次议价毛利升，营收符合预期、利润增长超预期

18年公司医疗服务营业面积从10.2万平方米增至11.2万平米，牙椅从1411台增至1472台，医疗门诊量从158万人增至184万人次，营业总收入增长31.05%，符合预期；归母净利润超预期增长53.34%，主要因为公司对供应链进行整合，二次议价使耗材整体采购成本下降5%，新建医院设备成本下降3%，公司毛利率由41.36%上涨至43.29%。费用方面，销售费用率从0.99%下降至0.71%，管理费用率从15.73%下降至13.77%，财务费用因本期贷款利息支出而上涨110.19%，财务费用率由0.98%增至1.57%，期间费用率总体从17.70%降至16.05%。

14年后新建分院业绩持续放量，省外武汉存济总院业绩优异

14年后通策医疗拓展的第一批分院已于近两年实现爆发增长，15年营业的上虞、海宁、舟山分院营业收入超2000万元，增速分别为52%、34%、20%；14年营业的诸暨分院营收超5000万元，增速32%。18年新开的益阳分院和武汉存济总院营收分别达2388万元、1778万元，浙江省内和省外的“总院+分院”扩张模式确定性提升，未来增长可期。

19年省内蒲公英计划和省外总院建设双线并行，保证业绩增长持续性

18年12月26日，通策医疗开启“浙江省蒲公英计划”，首批签约10家分院将于19年落地，另有10-15家开始筹建，预计未来三年在浙江省内实现百家覆盖。省外武汉存济口腔医院已于18年开业，北京、重庆、苏州总院建设有望齐头并进，带动各地“总院+分院”模式实现业绩高速增长。

投资建议与盈利预测

通策医疗是医疗服务行业唯一的牙科上市公司，“总院+分院”扩张模式高增长确定性增强。预计公司19-21年营业收入分别为20.40/26.91/34.60亿元，归母净利润4.47/5.95/7.70亿元。略微上调EPS至1.39（+0.1）/1.86（+0.21）/2.40元/股，对应PE为49/37/28倍，给予目标价83.4元，维持“买入”评级。

风险提示

牙科医院新建、并购进展不达预期；医疗纠纷风险。