中炬高新(600872)

事件： 公司发布 2018 年年报。 18 年实现营收 41.7 亿元 （ +15.4%），归母净利 6.1 亿元（ +34.0%），扣非净利 5.7 亿元（ +37.85%） 。 18Q4 实现营收 10 亿元 （ +13.8%），归母净利 1.2 亿元（ +23.4%），扣非净利 1.02亿元（ +19.9%）。

投资要点

调味品 Q4 节奏放缓蓄力，地产业务稳推进。 分业务看： 18 年调味品营收 38.17 亿元（ +10.6%）， 结合报表和草根调研， 18Q4 美味鲜增速为9%-10%，增速放缓主因公司蓄力 19 年；全年酱油收入 25.9 亿元（ +9.1%）， 销量 40.2 万吨（ +7.8%）， ASP 提升 1.2%，目前公司调味品主要收入仍集中在高鲜酱油，未来公司会继续做大做强酱油品类，推出消费升级新品，同时会继续拓展蚝油、料酒、醋等多品类，阳西基地19 年预计新增产能 10 万吨，为销售增长提供助力同时生产效率进一步提升。 房地产及服务营收 1.27 亿元（ +155.6%） ,子公司中汇合创年内确认销售收入 8773 万元， 单 Q4 确认收入 4193 万元，全年净利润 3039万元， 2019 年上半年首期 3-5 号楼、约 1.8 万方住宅楼将开盘，增厚公司业绩。

体制变革终落地。 公司于 3 月 21 日公告变更实控人，实际控制人由中山火炬高技术产业开发区管理委员会变更为姚振华。按照目前的持股比例， 宝能系下的深圳市钜盛华股份有限公司的全资孙公司中山润田投资有限公司以 24.92%的持股比例成为中炬高新的第一大股东， 中山火炬开发区管委会所属的国有独资企业中山火炬集团有限公司以持股10.72%的比例成为第二大股东。 自 2014 年举牌，至 2018 年 11 月董事会换届中获得 4 席，再到 2019 年 3 月实控人变更，历时多年体制变革靴子终落地，公司正式实现国企体制的松绑，从而改善整体经营效率。

蓄势待发起宏图。 我们认为 19 年是整合开局之年， 1）渠道继续扩张，2018 年末经销商数量 864 家，预计到 2019 年末可达到 1000 家（同比+15.7%）；销售区域已覆盖近 80%以上地级城市； 2）品类进一步丰富，食用油、蚝油、酱类、食醋等产能持续扩张； 3） 针对不同市场精细化分级， 确定了“稳步发展东南沿海，重点提升中北部地区，加速开拓西南区域，逐步推进西北市场”的市场发展战略； 4） 19 年少数股东权益有望收回，测算增厚归母净利 10%。 公司发布五年规划， 即从 2019 年到 2023 年，按照三步走发展战略，以内生式发展为主，发展壮大调味品主业，以外延式发展为辅，开展兼并收购， 内外并举， 以实现健康食品产业年营业收入过百亿，年产销量过百万吨的双百目标。 我们预计百亿目标中， 酱油占比 50%以上，鸡精鸡粉、蚝油、食用油等达到 10 亿以上体量，若干小品类达 5 亿以上。 按照五年双百目标测算， 2019-2023年公司产销量复合增速约 13%，收入复合增速约 19%，小步快跑可期。

盈利预测与投资评级： 预计 19-21 年公司营收分别为 49/58/67 亿，同比+17/18/16%；归母净利为 7.6/9.7/11.7 亿，同比+25/27/21%， PE 分别为38/30/25X， 维持“买入”评级。

风险提示： 产能扩张、渠道拓展不达预期， 原材料价格波动风险。