迪安诊断(300244)

事件：

3月30日，公司发布2018年年报，全年实现收入69.67亿，同比增长39.22%；实现归母净利润3.89亿，同比增长11.16%；实现扣非净利润3.30亿，同比增长49.53%；EPS0.71元。经营现金流净额3.73亿，同比增长869.18%。公司预计2019年Q1实现归母净利润6909-7851万元，同比增长10-25%；非经常损益对净利润影响约200-500万元（主要是政府补助），预计扣非净利润6409-7651万元，增速7%-28%（财务费用增加、投资收益减少等）。

点评：

1.内生牵引力不断增强，现金流显著改善

分季度看，公司Q1/Q2/Q3/Q4收入分别为12.09、17.46、19.31、20.81亿，同比增长15.81%、36.93%、42.33%、56.64%；扣非净利润分别为0.6、1.34、0.75、0.60亿，同比增长8.24%、10.88%、10.39%、349.60%。18全年毛利率34.04%，较17年提升0.63pct；净利率8.45%，较17年降低0.82pct。18年商誉减值损失7488万，较去年3777万增长98%，对归母增速有一定影响。总体上业绩继续稳健增长，主要在于内生牵引力的增强，包括：1）服务业务：已经完成全国省级布局，规模稳步增长，持续精耕细作，规模化、标准化、成本领先优势继续增强；2）产品代理业务：客户覆盖度和业务规模稳步提升，不断加强渠道业务转型升级，促进产品与服务的有效融合和协同发展；3）合作共建业务：严格把控项目质量，联合渠道资源优选项目，最大化发挥自身平台优势；4）全力打造基因测序和生物质谱技术平台，并持续深化肿瘤、病理、感染等特色学科的建设等。

此外，经营现金流大幅改善，与净利润匹配，现金利息保障倍数从17年的2.74上升至18年的3.88，主要原因是通过全面强化诊断服务业务回款工作，以及部分子公司供应商应付账期延长及支付结算方式变更，应收应付双重改善。19年随着定增完成、省级ICL基本完成布局（资本开支预计减少）、银行授信额度充足（共45.5亿，已使用24.6亿）等因素，现金流预计将持续改善。

费用率来看，18年销售费用率、管理费用率、财务费用率分别为9.31%、11.24%、2.46%，与17年相比波动不大，费用率平稳。公司持续加强研发投入，18年研发费用1.66亿，同比增长26%，研发人员数量占比10.08%。

2.渠道、服务外包、合作共建核心业务协同效应明显，ICL利润大幅增长

分板块看，诊断服务18年实现收入23亿元（不含司法鉴定），同比增长22.38%；诊断产品18年实现收入44.71亿，同比增长49.22%；健康体检9825万，同比增长35.31%；司法鉴定6231万元，同比增长128.68%；冷链物流2081万元，同比增长44.72%。

ICL：公司基于38家省级实验室（其中通过ISO15189认证约15家，18年样本数约3800万，检测项目数约2500项，测试数约1.35亿，其中杭州迪安检验中心18年收入24.5亿（yoy29.5%），净利润1.52亿（+72%），净利润的高速增长内原因在于――外部：国家医保控费和检验收费的下降趋势更进一步刺激了医疗机构的外包需求（17年ICL行业增速37%），行业扩容+小产能出清+特检提升壁垒；内部：预计近半数实验室进入盈利期，打通服务和产品资源共享与利益分配机制，借助股权合作纽带加强协同（目前北京、云南、内蒙古、新疆、陕西等地均已完成实验室股权转让或增资，权利义务绑定）。

合作共建：目前合作共建400余家医院，其中18年新增项目60多家，签约三甲医院10余家，积极开拓单体医院、区域检验中心、精准诊断中心合作共建以及集采服务，大力推进区域检验中心、区域内龙头医院进行合作共建，重点关注区域医共体，18年新增福建、湖北、吉林、新疆等区县市场25个，业务覆盖达30多个省市自治区。

健康体检（迪安健检）：18年，迪安健检设立和参与的6家特色体检中心正式投入运营。模式上，通过与各地公立医院或龙头医院以公办民营、民办公助、公司合营等形式开展合作共建，服务对象从高净值人群延伸为普惠医疗；业务上，退出精准诊断深度体检产品，将公立医院专业品质和迪安营销力、服务力结合，优势互补。

CRO（观合）：公司与泰格医药共同设立观合医药布局CRO业务，完成了生物分析、二代测序、病理会诊与流式平台的搭建与人才建设，已累计为200余项I-IV期药物临床试验提供了实验室解决方案，客户群体覆盖阿斯利康、辉瑞、默克、葛兰素史克、强生、罗氏等国内外知名药企。

3.高端技术平台建设持续加码，加深护城河

公司重点打造质谱+NGS两大高端技术平台，推进精准中心建设，18年取得的进展有：1）在上游产品转化方面共取得三类注册证2项，二类注册证1项，备案产品增加到23项，目前有2个三类诊断试剂产品进入注册程序，其中在宫颈癌预防方面已形成了较为完整的病理+分子双平台联合检测产品系列，病理和分子诊断产品进一步丰富；2）质谱实验室杭州凯莱谱在迪安旗下多个省份ICL协助建立质谱平台，协助多个大型三级医院建立标准化临床质谱实验室，同时与迪安生物及迪赛思继续战略合作（试剂盒转化生产），目前自主研发的25羟基维生素D、脂溶性维生素群等多个临床质谱诊试剂盒产品已完成一类备案；3）迪赛思（与SCIEX中国子公司合资成立）取得两个一类产品备案并已开始生产和销售；4）与美国Agena达成战略合作，合作授权迪安指定生产平台就Agena的核酸质谱相关体外诊断产品进行中国本土化注册与生产，迪谱诊断作为该项目实施平台，已与Agena共同设计完成MassARRAY核酸质谱遗传分析系统在中国的一款型号――迪谱诊断核酸质谱仪DP-TOF384；5）2018年4月，与FM及罗氏分别签订独家协议，建立FMI美国本土以外的第一个迪安肿瘤精准诊断实验室，在中国大陆地区实现FMI旗下相关产品的应用，同时与罗氏共同推动国际先进测序技术在中国区域的临床应用；6）9月，FMI项目首款全面基因组测序分析服务产品正式运营，到年底已与多家医疗机构和医院签订合同。

盈利预测：公司不断加快渠道业务变革与转型升级，各业务板块增长稳定可持续，预计19-21年归母净利润分别为4.90、6.22、7.91亿元，对应PE分别为27X、22X和17X，首次覆盖，给予“买入”评级。

风险提示:合作共建项目推进低于预期，检验价格下降超预期。