双良节能(600481)

各业务向好， 业绩大幅增长。 2018 年公司下游主要客户盈利改善、投资意愿加大，公司节能解决方案相关产品及系统销售提升，各子板块业务均有向好。其中溴冷机业务实现营业收入 7.82 亿元，占比31.22%，同比增长 35.54%，。 烟气节能系统市场占有率突破 58%；换热器实现营业收入 2.26 亿元，同比增长 40.31%，并在能源化工领域实现业务新开拓与快速发展；空冷器实现营业收入 8.72 亿元，占比达到 34.81%，同比增长 63.74%，钢结构空冷塔系统销售持续增长，收获国内全部煤化工空分空冷项目订单。 同时多晶硅还原炉营业收入同比大幅增长 204.52%， 建筑能效运维累计签约公共建筑项目 40 余个，签约面积约 400 万平方米。 得益于此，公司 2018 年全年归母净利润实现 2.52 亿元，同比大幅增长 162.45%。 综合毛利率29.15%，基本与上年持平；由于利息支出减少、汇兑收益增加带来财务费用减少， 以及销售费用率同比下降 2.99 个百分点，公司净利率同比提升 4.79 个百分点。

系统集成模式与能源服务构建公司成长双引擎。 公司各项产品在各细分行业中均占据领先地位， 通过围绕核心技术进行工艺包开发，打造工程系统集成， 2018 年公司打通研究院技术成果的实验和应用渠道以及各事业部间各技术的集成和协同，系统解决方案能力持续提升。 公司还在公共建筑领域开展智慧能源管理业务， 通过工业互联网技术与人工智能算法支持激活楼宇暖通系统能效分析诊断模型，实现数据采集、能效分析与故障的实施诊断，并自动实现重点耗能设备节能控制策略。 2018 年公司所有事业部及子公司的系统集成（EPC）及合同能源管理（EMC）业务共取得营业收入 11.71 亿元，同比增长 68.3%。

看好建筑节能为公司提供的发展新方向。《公共机构节约能源资源“十三五”规划》提出， 2020 年我国公共机构能源消费总量要控制在2.25亿吨标准煤以内，用水总量控制在140亿立方米以内，以2015年为基数， 2020 年单位建筑面积能耗下降 10%。住建部的一项测算显示，全国各省市“十三五”期间公共建筑节能改造规划目标为 1.5亿平方米，最低融资需求也将达到约 130 亿元，为公司智慧能源管理打开新的市场。加强新能源与清洁能源领域布局。 公司新能源装备业务发展强劲，2018 年多晶硅还原炉系统实现营业收入 4.43 亿元，同比增长204.52%， 继续占据市场领先份额。国内首创高硅芯 40 对棒还原炉在四川永祥及新疆大全项目达产， 自主研发的 72 对棒还原炉在内蒙东立项目一次性投产成功，彰显公司在光伏多晶硅领域核心设备的核心竞争力。 与此同时，公司还加快研发应用于液化天然气行业的紧凑型耐高压高效低温换热器和气化器， 预计未来将在海气开采及 LNG接收站与调峰站建设中得到广泛应用。

维持公司“增持”评级： 公司战略聚焦节能业务，在溴冷机、空冷系统、多晶硅还原炉等产业关键设备的生产制造领域具备行业领先优势，并通过系统集成进一步提升公司产品市场竞争力，同时加快技术研发布局新能源与清洁能源产业产品，顺应能源结构调整趋势与方向。随着环保要求提升、周期行业资产负债表改善带来技改投资意愿增强，公司传统节能业务进入复苏。同时建筑节能蓝海市场逐渐释放，公司卡位布局优势明显，将为业务发展提供新方向。我们预计公司2019-2021 年 EPS 分别为 0.19、 0.23 和 0.28 元/股，对应当前股价PE 分别为 23.75、 19.64 和 16.20 倍，维持公司“增持”评级。

风险提示： 相关产品产销量不及预期风险；原材料价格上涨风险；下游工业需求不振风险；市场竞争激烈带来价格下降风险。