华侨城A(000069)

核心观点

2018年公司实现营收481.4亿元，同比增长13.7%；实现归母净利润105.9亿元，同比增长22.5%；实现扣非后归母净利95.1亿元，同比增长30.4%；拟每10股派发现金红利3元，股息率达3.9%，公司业绩整体符合预期。公司片区开发模式在资源获取成本和产品溢价层面的盈利优势明显，综合毛利率保持行业高位，预测2019-2021年EPS为1.59、1.92、2.30元，维持“买入”评级。

高价项目步入结转周期，继续加大优势互补和收益共享

我们认为公司业绩稳健增长的动力主要来源于：（1）高价项目结算规模稳步提升，2018年房地产开发结算面积119.8万平，同比减少25.0%，而结算收入280.4亿元，同比增长20.1%。（2）高毛利项目步入结转，2018年华中、华南地区毛利率分别同比提升16.4和7.8个百分点，房地产开发业务毛利率总体提升13.5个百分点至68.8%，明显高于行业水平。（3）公司继续通过合作开发、股权转让、资产处置等方式加快周转，报告期投资收益23.5亿，同比减少51.1%。

异地深耕优势显现，积极拓展资源版图

2018年房地产开发实现销售面积206.2万平，同比增长41.0%，销售占比前三的地区为南京16.7%、重庆15.3%、深圳11.2%，异地深耕优势逐渐显现。全年新增土地规划建面1382.5万平，同比增长138.3%；新增权益规划建面866.6万平，同比增长87.3%。报告期全力推进大湾区布局，此外完成粤港澳以外9个城市40多个项目的拓展，在全国共计28个城市实现项目落地，资源版图大幅增加。2018年末公司旅游综合及房地产开发在建项目待竣工计容建面1406.8万平，土地储备待开发计容建面2378.7万平，合计占比前三的地区为重庆11%、武汉10%、南京8%。

文旅步伐稳健，继续巩固行业领军优势

2018年5月主题娱乐协会(TEA)与AECOM联合发布的全球主题公园集团排行榜中，华侨城蝉联全球主题公园集团四强，继续领跑亚洲。2018年末公司共有景区13家、酒店23家，旅行社1家，2018年共计接待游客4,696万人次，同比增长16%。2018年旅游综合业务收入同比增长6.1%至196.6亿元，毛利率同比增加4.0个百分点至46.3%，旅游综合继续保持稳中向好的发展态势，片区开发模式在资源获取成本和产品溢价层面的盈利优势继续显现。2019年公司计划南京欢乐谷水公园、顺德欢乐海岸顺利开业，加快已落地郑州、襄阳和西安等新落地项目的开发建设。

文旅+地产领军企业，维持“买入”评级

公司独特的“文旅+地产”模式对盈利空间的改善持续显现，此外依托央企背景的产业生态和融资相对优势明显，我们看好片区开发模式的异地复制效率和空间，上调公司2019-2021年EPS至1.59、1.92、2.30元（前值2019、2020年1.55、1.77元）。参考可比公司2019年平均7.4倍PE估值，考虑到公司文旅业务占比的提升对资源周转速度的影响，给予公司2018年6.0�C7.0倍PE估值，目标价9.54-11.13元（前值6.99-8.26元），维持“买入”评级。

风险提示：文旅项目面临全球主题公园品牌的竞争；重点布局的一二线城市回暖持续性不确定