中联重科(000157)

事件：

中联重科3月29日晚间发布年度业绩报告，2018年实现营收286.97亿元，同比+23.30%；实现归母净利润20.20亿元，同比+51.65%；基本每股收益0.26亿元，同比+52.94%。公司拟每10股派发现金红利2.5元。

点评：

工程机械行业强劲复苏，2018年业绩符合预期。2018年公司实现总营收287亿元（+23%），其中起重机械、混凝土机械、农业机械、金融服务、其他机械和产品营收占比分别为43%/35%/5%/2%/14%，工程机械板块贡献主要业绩增量。2018年公司实现归母净利润20.20亿元（+52%），剔除2017年出售环境业务对利润的影响后，公司2018年扣非归母净利润同比增速达到118%。

盈利与营运能力明显提升，资产质量进一步改善。盈利能力强化：2018年公司毛利率为27.1%（+5.7pct），其中起重机械、混凝机械、农业机械、金融服务、其他机械和产品毛利率较去年同期分别+7.13/5.64/-7.08/-0.03/+7.28pct，工程机械板块受产品涨价与历史包袱出清共同推动，毛利率涨幅明显；而农机板块受农机购置补贴持续下滑影响，毛利率进一步下降。管理效率提升加码规模效应，2018年期间费用率（含研发费用）较去年同期-4.86pct，净利率受2017年出售环境业务影响仅较去年同期+1.46pct。2018年公司ROE/ROA分别为5.33%/4.49%，较去年同期分别+1.75/1.63pct。营运能力与营运质量提升：2018年公司存货、应收账款周转天数较去年同期分别-54/-121天，吸取上一轮信用扩张期经验教训，公司在本轮周期内严格把控信用风险，报告期内主营产品平均首付率达到40%，经营性净现金流为50.64亿元（+77.62%），达到历史最好水平，资产质量进一步改善。

核心主营2019年仍有需求弹性，增量业务战略清晰。核心主营：基建刺激+环保带动+寿命更新三重因素共驱，我们认为公司移动式起重机、混凝土设备2019年收入仍具备10%左右弹性，在2018年二手机、法务机等历史包袱充分出清的基础上，利润有望实现超额释放。增量业务：政策助推装配式建筑占比提升有望带动大型PC塔需求，中联是具备定价权的行业龙头，我们认为塔机2019年业绩贡献有望超20亿元。公司重启挖机业务，预计在2019年形成5000台产能，考虑挖机市场竞争与公司销售渠道限制，我们认为挖机2019年收入贡献有望在12亿元左右。国内AWP尚处于行业导入期，公司积极布局AWP市场，未来成长可期。亏损板块：公司进一步精简产品线、调整产品结构、加速智能化布局、严格成本管理，农机板块亏损有望持续收窄，农机业绩拐点可期。

估值与评级：维持“增持”评级。公司历史包袱不断减轻，风险有效出清；战略回归工程机械主业，工程起重机、混凝土设备2019年仍具备收入与利润弹性，塔机、挖机与AWP有望提供持续增长动力，农机业务有望继续减亏。维持19-20年盈利预测，增加2021年盈利预测，预计公司2019/2020/2021年实现归母净利润26.40/30.07/28.36亿元，对应EPS0.34/0.39/0.36元，对应PE14/12/13X，考虑到公司现金流持续改善、利润仍具备弹性，给与2019年15倍PE，目标价5.10元，对应约9%上涨空间。