爱婴室(603214)

投资要点：

2018年归母净利润1.2亿，同比高增长28.2%，业绩符合预期。1）2018年实现收入21.4亿元，同比增长18.1%，归母净利润1.2亿元，同比增长28.2%，扣非净利润1.0亿元，同比增长19.0%，增长稳健，符合预期。2）2018Q4单季度实现收入6.1亿元，同比增长19.2%，归母净利润5435万元，同比增长18.2%，维持较高增长态势。3）公司公告2018年分红方案：每10股派3.6元，总计金额3600万元，占归母净利润的30%。

18年直营门店有序扩张，19年切入西南和华南，展店有望加速，计划年新开50-60家。1）截止2018年底，公司共有直营门店223家，购物中心店占比70%，渠道结构优秀。全年开店45家，调整淘汰11家，净开店34家。总营业面积达13.5万平方米，可比店坪效1.9万元/平米，同店销售增长为5.2%。全部门店平均坪效1.5万元/平米，其中上海最高达2.2万元/平米。2）并购重庆泰稳步推进，华南门店有望落地，异地扩张助力开店加速。重庆泰诚并购稳步推进，有望以标的公司旗下20+门店在重庆为据点，开辟西南市场业务。另华南开店有望落地，叠加原有优势区域加快布局，开店数速度有望加快。

门店销售占收入比超88%，棉纺类自主品牌化毛利率提升最明显，浙江地区规模快速扩大毛利率最高。1）分业务类型看：各细项均实现毛利率提升，门店销售收入同比增长15.0%至18.9亿，毛利率提升1.44pct，电商翻倍至收入4535万元，批发增长3倍至收入6920万元。2）分产品看：自有品牌实现收入1.8亿元，同比增长29.0%，占商品销售比重达8.9%，未来有望进一步加大比例，提升公司盈利水平。棉纺类受益自主品牌产品占比达50%，毛利率提升4.1pct至43.8%，收入增长6.9%达2.2亿元。奶粉收入同比增长29.8%达9.8亿元，占收入比约46%，毛利率提升1.24pct至20.4%。3）分地区看：上海收入占比近半，同比增长14.6%达11.1亿，净开店9家达84家。浙江地区爆发，净开店13家达46家，收入同比增长42.2%达3.2亿元，毛利率提升3.54pct至27.3%明显高于其他地区。福建收入同比增长13.8%达3.0亿元，净开店6家至42家。江苏收入同比增长22.2%至2.9亿元，净开店6家至51家。

加码电商打开新增长点，战略合作腾讯推进智慧零售，活跃会员贡献超86%销售展现壁垒。18年电商收入4535亿元，同比增长139%。截止18年底累计会员325万人，活跃会员占总销售的86%，线上线下会员比例1.66：100，合作腾讯助力精细化运营，空间广阔。

业务稳健扩张，盈利能力稳步提升。1）公司盈利能力稳健向好，毛利率上行带动净利率提升。2018年公司毛利率同比上升0.4pct至28.8%，带动净利率同比上涨0.3pct至6.1%，公司毛利率保持业内较高水平。2）门店扩张提升销售费用率，管理费用受益规模效应略有降低。2018年销售费用率同比增长1.2pct至18.2%，管理费用率下降0.5pct至3%，费用水平总体平稳。3）快速扩张带动应收及存货余额增加，现金流略有下降。截止2018年末，应收账款1472万元较去年同期增加558万元，存货4.6亿元，同比增长25.2%，经营活动现金净流量为1亿元，同比下降3.7%，总体较为稳健。

公司是A股唯一优质母婴连锁标的，内生+外延有望加速展店，自有品牌占比提升推升毛利率，维持增持评级。中高层股权激励自19年起，以18年为基础，三年业绩目标CAGR为20%彰显发展信心。我们维持原盈利预测，新增21年预测，预计2019-2021年归母净利润1.46/1.81/2.12亿元，对应PE为29/23/20倍，维持增持评级。