黄山旅游(600054)

2018 年公司业绩增长 41%，非经常损益带来业绩略好于预期2018 年，公司实现营收 16.21 亿元， 同降 9.13%，剔除 17 年处置玉屏房产的基数影响基本持平；归母业绩 5.83 亿元，同增 40.68%， EPS0.78 元，略好于预期，但主要系处置华安证券股权投资收益贡献影响，扣非后业绩下滑 1.19%。

门票降价致景区业务承压， 处置华安证券股权助力业绩提升2018 年， 公司接待进山游客 338 万人/+0.6%， 下半年客流增 10%， 较上半年下滑 10%明显改善， 但 9 月底起旺季门票价格由 230 元降至 190 元，使全年有效门票下降 1.08%，故门票收入微跌 0.75%；公司乘索率 1.98 与去年持平，索道客流及收入分别同比增长 0.3%/1.08%；酒店收入增 3.11%，而旅行社收入微跌 0.82%。 公司 2018 年处置华安证券 4900 万股，增厚当期业绩 1.97 亿元。综合来看，公司毛利率增 3.51pct， 主要系索道、 旅游服务毛利率各增1.59pct/2.52pct，而门票毛利率降 4.57pct，北海污水处理站转固及有效门票降低影响。 期间费率增 4.40pct，主因销售费率增 5.15pct（中远程机场奖励），财务费率微增 0.38pct，管理费用率降 1.16pct（玉屏房产处置及控费得当）。

门票降价影响短期业绩， 黄杭高铁通车助推客流， 长看资源整合公司短期门票降价承压，但因黄杭高铁去年 12 月底已通车，有望加速近两年客流增长（公司计划 2019 年游客 350 万/+3.6%）， 进而部分对冲门票降价压力。 在自然景区门票降价承压背景下， 公司正积极化压力为动力，推“ 品质革命”， 提质增效，一打造“轻夜游”、“ 轻餐饮” 等产品，助产品升级；二加速花山谜窟、 北海宾馆等存量改造提升；三推进旅游小镇（黟美小镇）、太平湖项目及古村落项目的建设，四推进旅游+演艺/康养/体育/农旅等合作，包括与国内演艺公司合作等， 并依托赛富基金支持，围绕已储备的古村落、文旅、农旅、茶旅等及其他推荐项目，稳步实施收购并购， 最终加速资源整合与扩张。

风险提示

自然灾害重大疫情等系统性风险，国企改革或区域资源整合可能低于预期。

短看高铁通车， 长看资源整合， 维持“增持”评级预计 19-21 年 EPS0.52/0.56/0.60 元，对应 PE22/21/19 倍。虽然门票降价压力仍存， 但考虑黄杭高铁开通有望加速景区客流增长，且公司正积极对内产品升级+存量改造， 对外拟加速收购及资源整合扩张，仍维持“增持”评级。