好莱客(603898)

好莱客发布2018年年报和2019年一季报。18年实现收入21.33亿（+14.46%），归母净利3.82亿（+9.84%），扣非净利3.08亿（-4.33%）；其中Q4单季实现收入6.15亿（+0.48%），归母净利0.76亿（-39.34%），扣非净利0.67亿（-40.46%）。19Q1实现收入3.62亿（+5.22%），归母净利0.38亿（+8.17%），扣非净利0.30亿（+6.11%）。由于公司18Q4逆势加大渠道及新品费用投入，单季度表现承压，19Q1表现触底回升。

主营业务稳定增长，泛全屋定制逐步推进。年度内公司橱柜及木门产品上市，整体衣柜及成品配套产品升级，大家居品类丰富助力客单价提升及收入增长。报告期内，公司整体衣柜业务收入同增10.76%至19.86亿元，毛利率达41.85%（+1.77pct）；橱柜业务18年实现收入2470万元，下半年批量新品面世，有望成为新的增长点；定制木门收入708万元，未来增长蓄势待发；期内公司全屋套系理念推广取得成效，成品配套营业收入比上年同期增加89.10%至7199万元。公司重视产品升级，中高端产品销售占比稳定，终端定价能力维持较好，供应链持续优化有助效益提高。

多元渠道变革，市场不断下沉。报告期内，公司与红星美凯龙、居然之家携手，超20个主要城市店面位置优化；着力打通商超渠道，与万达、苏宁和银泰等知名购物商城形成战略合作，为2019年储备优质店面资源。报告期内，公司净增加经销门店256家至1745家，市场逐渐下沉到三至五线城市。A类（省级）经销商调整效果显现（收入+15.9%），期内门店数量占比达到15%、主营业务收入占比达到23%。同时，公司也通过社群营销、电商平台、内容平台等多种新兴渠道获取流量。此外好莱客4月8日公告与齐屹科技签订战略合作协议，双方交叉持股并设立子公司以整装渠道运营好莱客产品。

毛利率小幅增加，净利率维持稳定。18年公司毛利率达40.52%（+0.89pct），具体归益于材料利用率提高、集中议价等有效控制原材料价格和人均效能提升，其中华南、华中和华北多地毛利率在40%以上。期内公司三费率合计21.03%，其中销售费用率同增2.96pct至14.74%；研发投入和员工薪酬增加导致管理+研发费用率合计同增1.32pct至6.55%。综合来看，公司销售净利率17.92%表现稳健。

Q1预收账款表现较好，利好Q2表现。18年公司经营性现金流净额4.72亿元，同增17.06%，高于营收增速。公司预收账款为1.08亿元，较期初上升15.52%；应收票据及应收账款为0.14亿元，较上年增长78.01%，主由报告期内公司对部分符合授信政策的经销商给予授信支持所致。19Q1公司预收款同比增长40.58%，较为靓丽，预期利好19Q2的表现。

盈利预测与投资评级：预计2019-2021年，公司营业收入分别为24.6亿元、28.4亿元和32.8亿元，同比增速分别为15.2%、15.4%和15.7%；归母净利润分别为4.2亿元、4.7亿元和5.2亿元，同比增速分别为10.3%、10.7%和11.0%。当前股价对应19-21年PE分别为16.1X、14.6X和13.1X，维持“买入”评级。

风险提示：橱柜木门业务拓展不及预期，定制家居行业竞争加剧。