顺丰控股(002352)

投资要点

收入端，经济产品和快运业务是亮点

18 年，公司速运物流收入 896.77 亿元，同比增长 27.01%，其中快递业务量 38.69 亿票，同比增长 26.77%，票均收入 23.18 元，同比增长 0.17%。18 年，时效板块不含税营业收入 533.6 亿元，同比增长 14.3%，受经济中高速增长环境影响明显。经济产品不含税营业收入 204.0 亿元，同比增长37.6%，较 17 年增速提升 15 个百分点， “智能预测+仓网配送”一体化运营模式支持经济产品高速增长。 18 年公司新业务收入同比增长 75.93%，占比提升 5.2 个百分点。其中，快运收入 80.5 亿元，同比增长 83.0%。

成本端， 新业务拓展带来人工、 运输、 场地租赁成本增加

18 年，公司速运物流成本 736.76 亿元，同比增长 30.38%。速运物流毛利率 17.84%，同比下降 2.13 个百分点。 18 年，公司扣非归母净利润 34.84亿元，同比下降 5.92%，主要原因是成本端的增长：（1）运输成本：加大了新业务运力投入，运输成本（含外包成本中运输相关部分）增速较快。（2）人工成本：拓展新业务增加了人员投入，同时公司适当增加了基层员工医食住教投入，在抵消科技成果应用及流程优化带来的人员效能提升所节省的人工成本后，总体人工成本（含外包成本人工相关部分）同比增幅略高于营业收入同比增幅。（3）场地租赁成本：拓展新业务增加了场地投入，场地租赁成本同比增幅略高于营业收入同比增幅。

铁路资源有助于节省中短途干线运输成本

公司积极与国家铁路总局合作，已成立合资公司，依托高铁、铁路资源开展物流业务。截至 18 年底，公司开通高铁线路 82 条，普列线路 127 条。双方天合开发的产品已初见规模，高铁极速达产品已覆盖 48 个城市，开通205 个流向，高铁顺手寄产品覆盖 34 个城市，开通 69 个高铁车站。 18 年全年，陆运、航空、铁路运输快递业务量分别为 30 亿票、 8 亿票、 0.5 亿票，占公司总快递业务量的 77.3%、 21.5%、 1.2%。预计未来铁路运输快递业务量占比将继续提升。

中西部和高端市场份额有望提升，人工和运输成本节省空间大

公司在全国范围布局均衡的直营网络和注重时效与服务质量的高端定位，有助于其在中西部地区和高端市场份额的提升。未来鄂州机场的投产和宽体机占比的提升，有助于公司节省航空干线单位运输成本。铁路资源的利用有助于公司节省中短途干线运输成本。中转场全自动分拣系统配备率提升空间大，有助于资产周转率的提升和人工成本的节省。预计 19-21 年，公司归母净利润分别为 48.11 亿元、 61.28 亿元和 73.39 亿元，同比增速分别为 5.59%、 27.38%和 19.76%，对应 PE 分别为 32.19 倍、 25.27 倍和 21.10 倍，维持“增持”评级。

风险提示

业务量增长不达预期，鄂州机场建设进度不达预期。