黄山旅游(600054)

投资要点：

事件：公司发布2018年年报：2018年公司实现营业收入16.21亿元/-9.13%；归属于上市公司股东净利润5.83亿元/+40.68%；归属于上市公司股东的扣除非经常损益的净利润为3.42亿元/-1.19%，主要系减持华安证券影响净利润约2亿元。

门票降价致园林开发业务承压，索道业务降本增效毛利提升。2018年黄山景区共接待进山游客338万人/+0.6%，索道缆车接待游客669.11万人/+0.3%。受2018年9月门票降价影响（230元/人降至190元/人），园林开发业务营收同比下降0.75%，毛利率下降4.57pct.，短期景区业务业绩承压。18年索道乘索率1.98与去年持平，索道及缆车业务成本下降带动毛利率提升1.59pct.。酒店及旅游服务业务分别实现营收6.47/3.94亿元，同比分别增长3.11%/-0.75%。公司期间费用率23.03%，同比增4.39pct.，销售/管理/财务费用率分别为6.72%/16.20%/0.11%，同比分别+5.18pct./-1.16pct./+0.38pct.，管理费用持续优化，销售费用大幅增加主要系支付民航公司费用及奖励款的确认的归属期间不同影响。

高铁开通助推客流回暖，“山上”到“山下”全域游开拓新空间。虽然近两年公司客流增长趋缓，但18年12月杭黄高铁通车，进一步打开长三角地区客源，预计19年将明显带动客流增长，从而冲抵部分降价影响。同时公司持续开拓新发展空间，加速推进“走下山、走出去”的全域旅游发展战略，全面推进外延项目。其中，公司于2018年7月以1.12亿元取得太平湖文旅56%的股份，完成正式接管，目前景区策划初稿方案已完成；宏村项目仍在持续关注，同时积极调研其他优质古村落；花山谜窟一期提升工程全面启动，预计投资总额为3.83亿元，据公司预计未来景区年接待总人数预计将从20万增长到125万。外延项目拓展有望突破传统接待瓶颈，景区接待游客能力进一步提升。

盈利预测与投资评级：2019年公司计划接待进山人数350万人/+3.6%。公司虽面临景区客流增速放缓叠加门票降价压力，但考虑到高铁通车带动客流增长及公司“一山一水一村一窟”的全域旅游布局相继落地，中长线业绩增量仍值得期待。我们预计公司2019-2021年实现营业收入17.29、18.06、18.90亿元；归母净利润分别为3.88、4.24、4.46亿元，EPS分别为0.52、0.57、0.6元，对应PE分别为22.2X、20.3X、19.3X。维持“强烈推荐”评级。

风险提示：1、门票降价；2、客流增速、外延项目不及预期