中青旅(600138)

公司发布2018年年报，18年实现营收122.65亿元（+11.3%），归母净利5.97亿元（+4.5%），扣非净利4.93亿元（+14.4%）。每10股派发现金红利1.4元（含税）。

投资要点

全年业绩增长稳健。18年实现营收122.65亿元（+11.3%），归母净利5.97亿元（+4.5%），非经常性损益主要为政府补助2.02亿元（17年为2.69亿），扣非净利4.93亿元（+14.4%），其中中青旅风采计提减值准备2763万元。Q4单季实现营收33.36亿元（+0.84%），归母净利0.51亿元（-27.91%），扣非净利0.48亿元（-23.59%）。

乌镇巩固会展小镇、文化小镇标杆地位，深挖客单价。乌镇子公司全年营收19.05亿元（+15.74%），实现归母净利7.34亿元（+5.98%），盈利能力有所下降。客流在高基数基础上有所回调，全年累计接待游客915.03万人次（-9.71%），其中东栅/西栅分别接待游客400.99/514.04万人次，分别同比下降14.48%/5.61%，与上半年天气多雨、华东旅游市场波动、周边竞争激烈以及宏观经济的整体波动有关，休闲主题的西栅客流超过东栅基础上下降幅度也明显小于东栅，印证休闲旅游趋势。东栅景区门票降价的背景下公司加大对会议、展览等高附加值服务的营销力度，拓展文化衍生服务和产品，平均客单价提升28.21%至208元。Q4单季客流下降6.92%，东西栅分别下降9.65%/4.10%，但客单价提升45.12%至281元，估计与客房同比增加，以及四季度的互联网大会和乌镇戏剧节等会展文化活动有关，乌镇持续巩固会展小镇、文化小镇标杆。乌村持续推动新型、高端旅游度假生态区打造，增加订制化新元素，开拓乌村夏令营、亲子增值等套餐，关注度逐步提升。

古北客流受天气影响，客单价保持增长。古北全年实现营收9.98亿元（+1.98%），归母净利3.08亿元（+169.84%），其中估计参股房地产公司投资收益约2.2亿左右。全年接待游客256.49万人次（-6.85%），主要与雨水较多、经济波动有关；过夜客增加、深挖消费需求等措施驱动客单价稳步增长9.48%至389.2元。Q4单季接待游客51.27万人次（+5.17%），增速环比Q2/Q3的-10.68%/-11.29%有所恢复，客单价持续提升1.26%至402.28元。古北水镇持续致力于丰富景区业态、发力会展市场。

各项业务稳健增长，整合营销实力强化。1）旅行社板块多管齐下，遨游网发布全新品牌标识，推出摄影旅行、私家团、乡村旅游等丰富的产品，全年营收39.09亿元（+3.52%），毛利率7.48%（-0.43pct）。2）酒店加速加盟，计划专注于中高端细分市场，营收4.92亿元（+13.84%），毛利率81.34%（+0.70pct），子公司净利润2971万元，大力发展多渠道、多品牌加盟委托管理，分店数量增加至108家。3）整合营销业务规模扩大、创新运营提升盈利能力：整合营销营收25.62亿元（+24.25%），毛利率19.94%（+2.81pct），子公司归母净利6907万，同比增长33.51%。4）IT及技术服务：营收33.23亿元（+10.54%），毛利率10.42%（-2.86pct）。5）房地产销售收入大幅提升至2.06亿元（+307.22%），毛利率61.78%（+35.82pct）。

控费能力提升，政府补助具有持续性。18年销售费用率10.41%(-0.55pct)，管理费用率5.45%(-0.33pct)，营销管理均有所提效；研发费用率0.05%（+0.01pct），主要为研发人员工资增长；财务费用率0.85%(+0.15pct)，主要由于银行贷款利息增加。18年计入损益的政府补助2.02亿，主要包括用于乌镇古镇保护与品牌宣传推广拨入财政补贴1.94亿元、戏剧节财政补贴200万以及其他小额补助615万。

古北股权落地，濮院预计20年开业。古北水镇10%股权交易已于2019年完成，中青旅以4.39亿元总价受让5.16%股权，中青旅、IDG、京能将分别控制古北水镇46.45%、43.55%和10%的控制权，中青旅控制权提升，古北水镇股东结构优化；此次股权问题落地有望推动古北及公司业务良性发展，释放更大潜力。此外，濮院景区目前仍处于建设阶段，预计2020年开业。

盈利预测：预计19-21年归属净利6.88、7.84、8.81亿元，同比增速为15.1%、13.9%、12.4%。EPS为0.95、1.08、1.22元，对应PE为18、16、14倍。

风险提示：宏观经济波动、天气影响客流增长、客单价提升不及预期等风险。