拓普集团(601689)

事件：

拓普集团发布 2018 年报： 公司 2018 年实现营业收入 59.84 亿元，同比+17.6%，归属于上市公司股东净利润 7.53 亿元，同比+2.1%，扣非后归属于上市公司股东净利润 6.78 亿元， 同比+0.5%； 其中，四季度实现营业收入 15.28 亿元，同比-1.4%，归属上市公司股东净利润 1.36 亿元，同比-27.1%，扣非后归属上市公司股东净利润 1.19 亿元，同比-36.8%。

投资要点：

行业增速放缓背景下经营业绩承压，底盘系统业务贡献增量 2018 年车市增速呈现前高后低的态势，乘用车市场自 2018 年 7 月开始到年底连续 6 个月负增长，其中 Q4 三个月份销量同比都是两位数的下滑，增速分别为-13.0%、 -16.1%、 -15.8%，公司主要客户吉利 10-12 月销量增速分别为 3.1%、 0.3%、 -39.2%。 受此影响，公司 2018 年营收增速放缓，同比增长 17.6%，业绩增速则回落至 2.1%； Q4 单季度来看，公司营收有所下降，增速为-1.4%，业绩同比下滑 27.1%。 分业务来看，公司传统业务减震器、内饰功能件体量基本与去年同期持平，分别为23.07 亿元（同比+3.9%）、 22.18 亿元（同比-3.5%）；底盘系统业务受益于福多纳并表，收入达到 11.67 亿元，同比+220.6%； 智能刹车系统业务收入 1.26 亿元，同比+13.8%，其中电子真空泵 EVP 尚处于产能建设和产量爬坡阶段，智能刹车系统 IBS 仍处于验证和市场预推广阶段，短期内贡献有限。

原材料及人工成本上升影响毛利率，研发费用提升较快 2018 年毛利率为 26.9%（同比-2.1pct）， 净利率为 12.6%（同比-1.9pct），公司盈利能力出现下降， 主要由于以下几点：第一，原材料、人工成本上升， 公司零部件业务中直接材料成本同比 +24.3%，直接人工成本同比+27.6%，均明显高于收入增速；特别是人工成本，由于去年公司在轻量化和电子化上投入比较多，因此在研发人才、储备干部方面花费较多。第二， 由于公司在研项目较多， 所以研发费用提升较快，全年达到 2.88亿元，同比+26.9%。

优质轻量化底盘系统供应商， 未来成长可期 公司总体业务拓展顺利，传统业务维持稳健，智能刹车系统业务处于放量前期，底盘系统业务贡献重要增量，若剔除福多纳并表部分（四川迈高、浙江拓为）的影响，2018 年全年营收同比+3.3%，归母净利润同比-5.2%。 公司是全球范围内掌握高强度钢和轻合金核心工艺为数不多的制造商， 在国内零部件公司中是最早开始布局这一领域的， 近年来开发了大量产品陆续投放市场， 轻量化产品包括结构件、转向节、控制臂、 副车架等，部分车型单车价值量达到 5000 元。公司在技术、客户、产能储备等方面具备综合优势，我们看好公司轻量化底盘项目未来持续贡献强劲增长动力。

盈利预测和投资评级： 维持“ 增持” 评级 车市整体增速放缓，上游零部件厂商业绩增长短期承压，受此影响下调公司 2019/2020/2021 年EPS 至 1.17/1.35/1.56 元，对应当前股价 PE 分别为 17/15/13 倍。 当前行业数据逐步改善，下半年车市基于低基数具备增长潜力，公司底盘业务受益于轻量化趋势，客户拓展情况良好，未来增长动能进一步加强；考虑到公司在轻量化和电子化领域布局较早， 综合实力属于零部件厂商前列， 在当下行业轻量化、电动化趋势催化下，公司相关业务进入业绩兑现期，维持“增持” 评级。

风险提示： 下游配套客户销量不达预期的风险；新产品研发及市场不及预期的风险；产能投放进度不及预期的风险； 并购项目业绩不及预期的风险；原材料价格上升的风险。