恒立液压(601100)

事件：

公司于2019年4月22日晚公告2018年年报与2019年第一季度报告，2018年公司实现营收42.11亿元，同比+50.65%；实现归母净利润8.37亿元，同比+119.05%；实现扣非净利润7.47亿元，同比+105.59%。2019Q1公司实现营收15.69亿元，同比+61.63%；实现归母净利润3.26亿元，同比+108.13%；实现扣非净利润3.49亿元，同比+99.18%。

点评：

公司2018年年报符合预期，高效扩产叠加产能利用率提升带来收入与利润端双重弹性。液压件高效扩产：2018年公司泵阀等液压件产能有效提升，中大挖泵阀产线有序投产，在国际竞争对手产能不足的情况下有效实现中大挖泵阀的市场拓展，液压泵阀实现营收4.79亿元（+92.46%）。产能利用率提升带动毛利率提升：公司2018年销售毛利率36.58%，同比+3.76pct，提升幅度达11%；盈利能力逐季增强，2018年全年毛利率较2018Q1-3增加0.71pct。分业务，挖机专用油缸毛利率41.35%（+2.55pct），非标油缸毛利率35.07%（+3.66pct），液压泵阀毛利率29.66%，同比+11.09pct，提升幅度达60%。净利润率不断向上修复：2018年公司销售净利率达19.88%，同比+6.25pct，提升幅度达46%；期间费用率减少至11.16%（-5.59pct），2018Q4公司计提资产减值损失1.06亿元，有效出清投资与经营风险。

2019年一季报基本符合预期，利润继续超额释放。2019Q1公司实现营收15.69亿元（+61.63%），实现归母净利润3.26亿元（+108.13%），毛利率同比+0.8pct，环比2018Q4下滑3.93pct，主要为春节前后产能利用率较低与工人加班工资较多的季节性影响；受益于期间费用的有效摊薄，2019Q1期间费用率为9.55%（-5.54pct），降幅达36.7%，带动公司销售净利润率增至20.83%（4.67pct），增幅达29%。

我们认为2019年挖机需求景气度仍较高，公司中大挖泵阀市占率提升有望增强收入弹性。挖机需求景气度高：2019Q1行业挖机销量达74779台（+24.5%），我们认为2019年全年挖机销量将实现5%左右的增长，有效维持公司挖机油缸与泵阀需求。中大挖泵阀市占率继续提升：2018年公司15T以下小挖泵阀市占率（含合资品牌）已近30%，我们测算得2019Q1公司小/中/大挖泵市占率为35%/5%/3%，阀市占率23%/16%/12%，随着公司产品技术水平不断验证与改进、产品力不断得到下游认可，我们认为公司中大挖泵阀市占率仍有较大提升空间，中期有望为液压件业务带来10亿元以上的收入弹性。“降维打击”空间广阔，公司液压件应用领域有望不断拓展：挖机油缸、泵阀是移动式工程机械中技术难度最高的品类，公司有望不断实现向包括高空作业平台在内其他品类产品的扩展。

估值与评级：上调盈利预测，维持“增持”评级。上调2019/2020年盈利预测，新增2021年盈利预测，原预测2019/2020年实现归母净利润10.04/12.19亿元，现预测公司2019/2020/2021年实现归母净利润11.37/12.51/13.81亿元，对应EPS1.29/1.42/1.57元，对应PE24/22/20倍，公司是我国独立液压企业龙头，在产品系、技术、渠道、口碑、服务等领域具有显著优势，品类拓展与产能调节能力强，下游需求与产品放量确定性较大，盈利能力不断验证，给与公司2019年28倍PE，目标价36.12元，对应约16%上涨空间。