楚江新材(002171)

事件： 2018 归母净利润同比增 13.30%，符合预期

公司公布 2018 年年报， 18 年实现营收 131.07 亿元，同比增长 18.68%；归母净利润 4.09 亿元，同比增长 13.30%； 扣非净利润 2.14 亿元，同比下降 8.57%，符合预期。 18 年公司毛利率提升 2.07pct， 但财务费和研发费用大幅增加。 2019Q1 公司实现营收 29.50 亿，同比减少 1.97%；实现归母净利 0.72 亿元，同比减少 29.20%。18 年公司完成第三期员工持股计划，占总股本 1.97%。公司作为我国金属加工龙头和热工装备引领者，未来将受益于基础材料产能扩张和盈利水平改善、以及高端装备及军工材料的双轮驱动，预计 19-21 年 EPS 分别为 0.43/0.50/0.58 元，维持“增持”评级。

铜加工业务：规模扩张+结构调整，聚焦精密铜板带和高端铜导体

公司 18 年铜板带营收增 13.39%， 毛利率同比提升 2.96pct；铜杆营收增32.63%， 毛利率同比提升 2.02pct， 铜棒线营收增加 13.23%， 毛利率同比提升 3.61pct；源自公司积极优化产品结构，向消费电子、汽车电子、新能源等应用拓展。 18 年铜基材料销量 48.8 万吨， 同比增 9.39%， 高于行业增速； 其中铜板带产量 18 万吨， 国内市占率 10.32%，稳居全国第一； 19年将加大芜湖和广东两大精密铜带项目的厂区建设，计划 19 年投产。 18年公司收购鑫海铜业 22.22%股权，旨在新能源和新能源汽车铜导体材料深度合作， 19 年将持续推进年产 15 万吨高端铜导体材料项目建设。

收购江苏天鸟，进军纤维编制件制造，军民融合更进一步

18 年公司发行股份及支付现金，以 10.62 亿元收购天鸟高新 90%股权，天鸟承诺 18-21 年扣非净利润不低于 0.6、 0.8、 1.0、 1.1 亿元。 天鸟是国内最大的碳纤维立体编织和军品配套企业，产品批量配套于我国高性能运输机等所有型号系列军机刹车预制件，以及国产 C919 大飞机、进口波音、空客等民航飞机； 纤维系列预制体批量配套于多项航天型号、 重大专项工程等。 收购后顶立科技和天鸟能够实现技术、装备、运营等优势互补。

特种装备维持高毛利率水平， 新材料项目储备丰富

18 年公司装备业务营收 1.78 亿元，同比减少 12.67%， 毛利率 55.88%，仍维持高水平。顶立科技在超高温热工装备领域处于国内领先地位，是国内唯一具有碳及碳化硅复合材料热工装备、高端真空热处理系列装备、粉末冶金系列热工装备三大系列且均保持领先的高端热工装备企业； 同时有望实现超高纯石墨和金属 3D 打印材料产业化。

夯实优化金属加工业务，发力高端装备和军工材料，“增持”评级

我们根据 18 年年报，提高公司 19-21 年铜板带和铜导体扩产规模假设和期间费用率假设，预计 19-21年营收 155/176/197亿元 （ 19-20年前值 143/156亿元），归母净利润 5.16/5.98/6.95 亿元（ 19-20 年前值 5.47/6.80 亿元）。采用分部估值，铜加工和装备材料可比公司 19Wind 一致预测 PE 中值分别为 17X、 24X， 我们按照 19 年基础金属加工业务 EPS（ 0.31 元）给14-16XPE； 考虑到顶立科技和天鸟高新的行业地位， 我们按 19 年高端装备和军工材料业务 EPS （ 0.12 元）给予 24-26XPE，上调目标价至 7.25-8.12元（前值摊薄 6.07-7.21 元）。维持“增持”评级。

风险提示：铜板带产能扩张不及预期； 新材料项目产业化不及预期。