万华化学(600309)

事件：

2018 年全年公司实现营业收入 606.21 亿元，同比增长 14.11%，归母净利润 106.10 亿，同比下降 4.71%；拟 10 派 20。 公司目前已完成吸收合并 BC及宁波万华少数股东权益，模拟合并后，公司 2018 年全年实现营收 728.31亿，同比增长 12.3%，归母净利润 155.66 亿，同比下降 1.4%。

MDI 价格波动较大， 新材料发力， 业绩符合预期：

2018 年， MDI 市场呈现前高后低的价格走势， 按聚合 MDI：纯 MDI=7:3计算均价，公司 2018 年 MDI 挂牌均价约为 23406 元/吨， 同比下滑约 12%，使得公司聚氨酯业务毛利率下滑 5.11 个百分点，但聚氨酯销量略有增长，营收微增 3.7%。公司新材料业务营收大幅增长 35.79%， 主要受益于公司 7 万吨 PC 于 2018 年初投产，同时特种异氰酸酯及特种胺业务持续高速增长， 公司业绩符合预期。

整体上市完成，新项目陆续投产，公司未来成长可期

2 019 年公司完成吸收合并 BC 及宁波万华少数股东权益，整体上市后，公司具有 MDI 产能 210 万吨/年，跃居全球第一，同时匈牙利 BC 公司是中东欧最大的 MDI 和 TDI 制造商， 公司借此次整体上市将完善全球产能布局，进一步开拓国际市场。公司 30 万吨 TDI 项目于 2018 年 12 月底投产， 5 万吨/年 MMA 项目、 8万吨/年 PMMA 项目于 2019 年 1 月投产。未来 13 万吨 PC 项目二期将于 2019底建成投产， 50 万吨 MDI 扩产项目也将在两年内完成， 同时公司 100 万吨乙烯项目开始建设，美国 40 万吨 MDI 项目也稳步推进，公司成长空间广阔。

寡头格局下 MDI 将保持高盈利， 维持“强烈推荐”评级：

2019 年 1 月，公司完成整体上市， MDI 产能跃居全球第一，寡头格局下，MDI 行业将保持高盈利，同时公司协同发展石化及新材料业务，打造国际化工巨头。我们预计合并后公司 2019-2021 年净利分别为 160.21、183.44、204.14亿，当前股价对应 PE 为 9、 8、 7 倍，维持“强烈推荐”评级。

风险提示： 产品价格大幅下降，新项目投产不及预期，中美关系恶化