贵州茅台(600519)

【 投资要点 】

公司发布 2019 年一季度报告，报告期内公司实现营业收入 224.81 亿元， YOY+22.21%；实现归母净利润 112.21 亿元， YOY+31.91%；归母扣非净利润 113.02 亿元， YOY+32.79%。公司业绩略高于此前业绩预告。

报告期内，公司毛利率提升 0.80 个 pct 至 92.11%,主因公司产品结构升级，精品及生肖茅台加大发货。 公司销售回款 227.58 亿元，同比增长 17.52%，但经营活动产生现金流净额为 11.89 亿元，同比下降75.91%， 主要由于公司支付的各项税费大幅增加。 此外，公司预收账款 113.85 亿元，同比下滑 13.57%。

经销商数量减少，后续直销措施仍值得关注。 产品上， 2019 年 Q1，公司茅台酒收入 194.98 亿元，同比增长 23.7%， 产品结构升级形成了有效推动。 系列酒营收 21.32 亿元，同比增长 26.3%，增长有所放缓。我们认为主要是由于公司为优化营销网络，一季度清理淘汰了酱香系列酒经销商 494 家。按渠道分， 公司一季度直销收入为 10.92 亿元，占比下滑至 5%。 近期茅台已公开向商超、卖场渠道招商， 计划新增600 吨茅台商超卖场投放， 目标价格可控、 流量可查、 消费者放心，供货价预计也将高于出厂价。 2019 年加大直销是公司的重点， 后续其它措施仍值得关注。

品牌及产品深入人心，终端价高企。 长期来看，国酒茅台深入人心，品牌及产品实力雄厚，需求强劲、 供给有限，市场长期处于缺货状态，卖方市场特点鲜明。 目前市场上飞天茅台终端价已过 2000 元， 考虑到未来产品增量有限，终端价回落幅度预计有限，从而打开公司产品长期的提价空间。

【投资建议】

持续看好公司发展，维持盈利预测。预计公司 19/20/21 年营业收入为897.13/1032.02/1182.56 亿元，归母净利润为 415.53/482.34/558.27 亿元， EPS 33.08/38.40/44.44 元,对应 PE 29.32/25.26/21.83 倍， 维持“ 增持” 评级。

【风险提示】

国家政策风险；

灾害及安全事故。