伊利股份(600887)

事件

公司发布2019年一季报。19Q1实现营业收入231亿元（+17.1%），归母净利22.76亿元（+8.36%），扣非净利21.82亿元（+9.2%）。

投资要点

品类均衡发展驱动收入增长超预期：19Q1营业收入231亿元，同比增加17.1%。１）分产品看，19Q1液体乳收入189.6亿元，收入占比较18年全年降低1pct，草根调研显示，公司大单品安慕希/金典增速仍保持高增长，安慕希新口味贡献较高，几大单品保持高周转，动销积极；预计Q1白奶增速可提升到双位数，主要是公司产品结构不断优化，核桃乳等加大推广，结合一季度表现和公司战略规划，预计全年液态奶增长可达12%+。２）市场格局上，目前公司主攻常温市场，尼尔森数据显示，公司Q1常温液奶/低温液奶/婴幼儿奶粉市占率分别为38.8/15.7/6.3%，同比提升3.0/-1.3/0.5pct。３）分渠道看，直营收入占比由18年全年的3.33%提升至19Q1的3.62%，预计主要为渠道下沉贡献。

费用端如期加码品牌建设：19Q1毛利率同增1.15pct至39.95%，主要是高毛利率的非液态乳收入占比提高1pct，此外草根调研发现两强促销战同比有所放缓，买赠减少预计对毛利率增长亦有所贡献。在18年销售费用高基数下，19Q1销售费用率仍同增1.3pct，公司继续加大费用投入，全年广告投入不减，预付广告营销款和材料款增加促使预付账款增加7.4亿元。19年为品牌建设加速年，预计公司有望通过广宣投入提升品牌形象、优化竞争格局。管理费用率（含研发）4.48%(+0.67%)，主要是因为公司调试新品，研发费用同增0.66亿元。

员工分享公司发展红利，动力充足。公司公告16年期权激励股份将上市流通，涉及行权人数237人，本次上市流通数1852.9万股，行权价14.47元/股，为当前股价的47.5％，员工切实享受到公司发展带来的红利。截至18年末，主要高管持股总数约占公司总股股本8%，中层员工骨干亦通过员工持股计划分享红利，公司上下利益深度绑定。4月公司公告拟使用自有资金，以不超过35元/股回购股份，回购金额上限106亿元，回购股份用于股权激励，继续贯彻员工与公司同步发展的路线。

盈利预测与投资评级：看好伊利渠道下沉+产品结构升级打开空间，19年为公司实现2020年千亿目标的关键一步，内部管理层激励保持高效，外部全方位发力上下游，加强奶源掌控力，扩规模、增份额。海外加码，有序布局新西兰、东南亚。看好公司长期盈利能力提升，预计19-21年收入分别为901/998/1091亿，同比+13/11/9%；归母净利分别为70/80/92亿，同比+8.2/15.1/14.7%；PE为27/23/20X，维持“买入”评级。

风险提示：食品安全风险，行业竞争加剧，原材料价格波动风险