开润股份(300577

事件： 公司公布一季报，收入同增 43.99%至 5.99 亿元，归母净利同增31.63%至 4545 万元，扣非归母净利同增 35.6%至 4486 万元。

我们估算公司 2C 业务 19Q1 收入增速继续超过 50%。 2C 业务在 2018全年增长 102%至 10.26 亿元的基础上继续高增。 2018 年公司在国内全渠道销售的箱包数量已经超过新秀丽成为国内第一， 2019 年，除巩固公司在原有线上渠道的优势外， 19 年将继续在线下发力，包括高端 KA（山姆士、麦德龙）、百货、团购礼品以及海外渠道（日/韩/美/印度/印尼），预计 2019 年 2C 业务收入保持 50%+增长速度，同时实现净利率的小幅提升。

2B 业务受益大客户订单集中增长迅速， 我们估算 2B 业务 19Q1 收入增速 30%+，即使不考虑收购印尼箱包制造优质资产并表，原有业务仍有10%-15%增长。 高增速来源于公司在原有包括迪卡侬在内的龙头客户订单持续高增同时，开启包括名创优品、网易严选、海澜优选在内的诸多知名新兴客户后带来的订单增量；作为迪卡侬全球 40 家战略合作伙伴供应商之一，公司的工厂管理能力在全球箱包生产商中名列前茅，多年坚持的自动化精益化管理体系以及全球化布局（印度）保证了其生产效率，同时公司通过尝试建设卫星工厂的方式进一步挖掘潜能、降低成本，未来 2B 业务仍将积极通过全球化布局拓展产能及订单。 19/2/19 公司公告完成以 2280 万美元代价（约合 1.53 亿人民币）对 PT．Formosa BagIndonesia、 PT． Formosa Development 两家公司 100%股权的收购，其中前者为印尼背包、运动带、旅行箱制造商，主要客户为 Nike，后者则主要将厂房和配套设施及土地出租给前者用于生产经营，两者为同一自然人实际控制企业。本次收购公司主要希望： 1）拓展印度之外包括东南亚在内的海外产能布局，享受对美关税优惠和低人力成本红利； 2）拓展强项箱包业务品类至包括运动在内的包袋领域（过去公司 2B 业务主要为 IT 包袋），同时通过收购进入 Nike 等优质客户的供应商体系。 考虑该项收购（预计带来 2 亿元左右的收入并表），预计 19 年公司 2B 收入增长可以达到 30%。

盈利预测及投资建议： 考虑 2B 业务的稳健发展以及 2C 业务在渠道扩张、品类扩张以及品牌矩阵搭建下的持续爆发增长，我们预计公司19/20/21 年 归 母 净 利 润 有 望 达 到 2.3/3.1/4.0 亿 元 ， 同 比 增 长34%/31%/30%，对应 PE32/24/19 倍，考虑到其业务模式在 A 股市场的稀缺性及高成长性，维持 “买入”评级。

风险提示： 90 分品牌发展推进不及预期， 2B 业务意外丢失大客户