爱尔眼科(300015)

业绩高速增长，符合预期

2018年实现营收80.09亿元（+34.31%），归母净利润10.09亿元（+35.88%），扣非归母净利润10.79亿元（+39.12%），业绩高速增长，符合预期。2019Q1实现营收22.45（+28.5%），归母净利润2.99（+37.8%），延续强劲的增长动力。2018年销售毛利率47.00%（+0.72pp），销售费用率10.31%（-2.67pp）下降明显，与去年同期相比减少了央视广告投入，公司口碑和品牌效应优势明显；管理费用率（含研发）14.60%（+0.41pp）；财务费用率0.56%（-0.15pp）。期间费用率合计25.47%（-2.41pp），控费增效显著，销售净利率13.31%（+0.01pp）。经营活动产生的现金流量净额为14.00亿元（+5.2%），与净利润比值达139%。

屈光业务引领高增长，量价齐升

分业务来看，三大核心业务中，屈光项目收入28.12亿（+45.59%），视光服务项目收入14.77亿元（+26.04%），白内障项目收入15.45亿元（+9.01%），主要受医保政策整合调整过渡影响，估计今年将有所好转。门诊量574万人次（+13%）；手术量56万例（+9%）,剔除白内障手术量，同比增长18.26%；全飞秒、ICL等高端手术占比进一步大幅提高，形成量价齐升。未来随着消费升级，高端手术比例有望进一步提升。

内生增长依旧强劲

体内医院保持较高增速，从子公司业绩来看，十年以上的成熟医院也保持了20%以上的利润增速（长沙+21%、成都+33%、衡阳+53%、武汉+21%）。随着地市级未成熟医院逐渐成熟，不断并入体内，将支撑未来业绩。2018年分别收购了陇西爱尔、资阳爱尔、内江爱尔和宜宾爱尔51%股权，宜城爱尔的55%股权、醴陵三三一爱尔81%股权，新建了宁乡爱尔、临夏爱尔、白银爱尔、沈阳爱尔、沈阳爱尔卓越，广州黄埔爱尔等医院，新建眼视光门诊部（诊所）23家。剔除并表后，内生增长强劲，约在30%左右。

风险提示：并购整合进度不达预期、医疗事故风险等。

投资建议：维持“增持”评级

预测2019-2020年净利润13.67/18.24/24.25亿元，同比增速36%/34%/33%，当前股价对应的PE为62/47/35。公司是国内眼科领域的龙头公司，通过连锁复制模式迅速扩张，内生强劲增长，业绩增长确定性强，维持“增持”评级。