双汇发展(000895)

双汇发展公布 2019 年 1 季报。 1Q19 实现营业收入\归母净利 120.0\12.8 亿，同比-0.3%\+20.2%， EPS 0.39 元。 合并报表层面， 营收符合我们预期，利润超我们预期。

支撑评级的要点

1Q19 肉制品营收同比增 4.2%， 增速环比改善， 利润降 9.1%， 低于我们预期。 1Q19 年营收 58.6 亿，同比增 4.2%， 虽然慢于 1Q18（ 7.4%）， 但与1H18（ 4.5%）相当，且相比 2H18（ 0.5%） 有所改善。 拆分量价看， 1Q19量增 2.3%、价增 1.8%， 年初提价效应初步显现。 1Q19 营业利润 9.7 亿，同比降 9.1%，营业利润率 16.5%， 同比降 2.4pct， 结合万洲国际公告， 主要因原材料、 工资和营销费用增加，其中我们判断营销费用增加主要用于配合提价与高端新品推广。 高端新品处于导入期， 市场投入适当增加属于正常现象， 期待后续产品结构优化成功。

有效把握春节前猪价偏低及区域价差较大的时机， 1Q19 屠宰利润同比大132%， 头均利润高达 113 元。 根据农业农村部， 1Q19 活猪收购均价 13.3元/千克（同比降 4%） ， 其中 1-2 月 12.9 元/千克（ 同比降 13%） ， 3 月 14.4元/千克（ 同比涨 21%） 。 同时， 结合博亚和讯数据进行测算， 2019 年春节前生猪区域价差仍维持较高水平。结合万洲国际公告，我们认为公司有效把握春节前生猪价格偏低及区域价差较大的时机， 运用屠宰产能布局优势， 继续通过低价区域上量、高价区域限量的措施， 实现屠宰放量和头均利润创历史新高， 1Q19 生猪屠宰规模达 473 万头、 同比增 21%，头均利润高达 113 元、 同比增 92%。

估值

1Q19 屠宰利润超我们预期， 但考虑到春节后猪价走高、 区域间价差走低且维持较低水平， 2019 年后续屠宰规模可能受到一定影响， 暂不考虑未来可能的进口肉影响， 头均利润将向常态逐步回归， 同时肉制品成本涨幅和费用投放力度可能超过我们此前判断，我们暂维持 2019-20 年盈利预测， 2019-20 年 EPS 为 1.55\1.67 元，同比增 4%\8%，维持增持评级。

评级面临的主要风险

生猪价格涨幅超预期、 肉制品费用投放超预期，产品结构优化低于预期。