安井食品(603345)

米面制品增速亮眼， 短期因素影响猪肉制品。

公司2019Q1收入增速为14.61%，较去年同期18.93%的增速有所下滑。分产品来看，鱼糜制品营收4.11亿元（ +16.11%），面米制品在产能快速扩张的前提下实现收入3.02亿元（ +34.43%），菜肴制品收入为9078.55万元（ +22.41%），肉制品收入为2.9亿元（ -4.29%），增速大幅下滑主要因为公司因非洲猪瘟事件对各基地肉制品生产线进行消毒，影响春节前销量，同时在短期内公司暂停猪肉制品。分区域来看，各区域呈现稳健增长态势，其中华北/西北分别为33.26%和28.27%，华东核心市场在高基数的前提下依旧保持15.91%的增速。分渠道来看，经销商/商超/特通/电商增速分别为10.87%/25.05%/40.02%以及65043.84%，电商因为在起步初期，低基数带来较大增幅。

原料成本上涨拉低毛利，费用管控增强利好净利

2019Q1公司毛利率为26.36%，同比下降0.59%，主要因为原材料的上涨。其中主要包括非洲猪瘟事件后，公司用进口猪肉代替，并且针对成本上涨，公司调整产品结构，用鸡鸭肉代替猪肉，同时在四季度进行提价减少成本端压力。费用方面，公司的期间费用率为18.45%，同比-0.85%，其中销售费用率14.04%，同比-0.84%；管理费用率3.99%，同比-0.38%；财务费用率因可转债利息费用支出增加，同比+0.37%。受益于整体费用率的降低，公司一季度净利率同比增长0.25%至5.92%。

盈利预测与投资建议。

后期在产能稳步推进的前提下，我们预计 2019-2021 年收入分别为51.7/62.81/74.77亿元，同比+21.39%/21.48%/19.05%；归母净利分别为3.21/3.86/4.72亿元，同比+18.74%/20.16%/22.53%， EPS为1.49/1.78/2.19，对应PE为31/26/21倍。继续维持“推荐”评级。

风险提示

新品投放及产能释放不及预期，食品安全问题。