红豆股份(600400)

事件：公司发布2019年一季报，实现营收7.61亿元，同比增加9.14%；实现归属母公司股东的净利润0.51亿元，同比增加6.6%；实现扣非后归属母公司股东的净利润0.42亿元，同比减少8.79%。基本每股收益为0.02元。

开店淡季、电商调整使得营收增速有所放缓，费用增加较快影响利润增速：公司2018年实现营收7.61亿元，同比增加9.14%；实现归属母公司股东的净利润0.51亿元，同比增加6.6%；实现扣非后归属母公司股东的净利润0.42亿元，同比减少8.79%，略低于预期。2019Q1营收增速较2018年剔除地产后增速有所放慢，主要系一季度为开店淡季对收入拉动较小、以及电商、职业装增速有所放慢。净利润增速慢于收入增速，主要系费用增长较快。

毛利率提升较快，期间费用率增加：公司2019Q1毛利率为30.00%，较上年同期提升5.5pct，预计主要系公司通过推行“拉式供应链”加强与供应商合作，供应商对公司有所让利。2018年年公司期间费用率上升4.78pct。其中，销售费用率/管理费用率（含研发费用率）分别同比上升1.40pct/2.91pct至12.08%/8.58%，预计主要系本期渠道拓展费用增加、管理人员薪酬支出增加、以及智慧化项目摊销费用增加；财务费用率同比上升0.47pct至0.75%。公司2019Q1年净利率同比增加1.01pct至6.69%。2019Q1公司应收账款周转天数为40天，较上年同期增加21天，主要受职业装业务回款周期不固定影响。公司应付账款周转天数为91天，较上年同期增加38天，但仍处于行业较低水平，反映公司从账期上仍对供应商给予一定支持。

男装增速有所放缓，职业装同减但全年增长动力仍充足：分业务看，主要包括Hodo品牌男装、Hodo职业装、贴牌加工和毛线纱线印染，根据我们的估算，占比分别约为83%/3%/10%/4%，与上年同期各业务占比较为接近，但是较2018年全年Hodo职业装及毛线纱线印染的占比有所下降。预计Hodo男装增速在7%+；贴牌加工及毛线纱线印染的增速在30%+；职业装业务约同减20%，但鉴于公司从组织架构上高度重视职业装发展、不断加强职业装业务团队建设，订单上仍有积极突破，预计从全年看增长动力仍较为充足。

线下拓店顺利，加盟、电商增速较快：在Hodo品牌男装各销售渠道中，直营/加盟/电商占比分别约为7%/73%/19%。（1）直营：2019Q1公司直营店铺实现营收4610万元，同增2.19%，主要系店铺增长贡献，报告期内店铺数量净增加7家至62家。（2）加盟：2019Q1公司加盟店铺实现营收4.63亿元，同增10.39%，主要受拓店拉动，报告期内公司加盟店铺净增加223家至1278家。公司一季度新增店铺数量与去年同期基本持平，预计全年店铺增长较快趋势可维持。（3）电商：2019Q1公司电商渠道实现营收1.23亿元，同增1.01%。线上增速有所减慢，主要受京东平台客流量下降及唯品会折旧新政影响，天猫及苏宁平台增长仍较为稳健，未来将会对平台资源进行重新调整，并加大对拼多多等新兴平台的入驻。

全渠道业务正式上线，新零售发展更进一步：今年4月份公司已正式上线全渠道业务，覆盖全场景、全门店、全商品，可实现线上、线下库存商品的互通、以及提升仓储物流效率及客户体验，以互联网思维助力新零售发展和渠道提效。

投资建议：公司是国内知名大众男装企业，2014年实施供应链及产品改革后，Hodo品牌男装多渠道发力增速较快，Hodo职业装也逐步成为新的营收驱动力之一。2019年随着剥离房地产因素消除，公司营收、业绩确定性增强，有望实现稳健增长。预测公司2019-2021年EPS分别为0.09元/0.10元/0.11元，对应PE分别为48X/43X/39X，维持“推荐”的投资评级。

风险提示：行业景气度不及预期风险；店铺拓展不及预期风险；供应链升级缓慢风险；职业装竞争加剧风险；原材料价格波动风险。