经济数据低于预期；工业增加值受到增值税改革影响较大；制造业投资增速继续下滑；社零受节日因素影响。

4 月工业增加值同比增速 5.4%， 1-4 月累计同比 6.2%。 受到增值税改革的影响较大。

4 月社零同比增速 7.2%， 1-4 月累计同比 8%。 节衣缩食型消费特点再现。

1-4 月固定资产投资增速为 6.1%，民间固定资产投资增速 5.5%，其中制造业投资增长 2.5%，基建投资增长 4.4%，地产投资增长 11.9%。

4 月数据低于预期，反而推升市场的政策预期。 3 月的经济数据抬高了市场预期水平，虽然对于 4 月数据的回落市场已经有所警觉，但实际上数据回落的幅度更大，这可能导致预期重估。从 4 月经济数据的表现看，亮眼的仍旧是房地产投资小幅继续上升，以及基建投资增速持稳，但是工业增加值同比增速、社零同比增速和制造业投资增速都明显走低。同时叠加当前中美互加关税的负面影响，市场对于更积极的稳增长政策期待升温。我们认为 4 月政治局会议之后， 5 月 6 月可能是此前已经出台的政策生效的观察期，同时考虑到今年以来财政支出前移造成的压力，政策的变化可能更多体现在货币政策方面，也即央行通过各种创新工具支持金融机构向小微企业贷款，推动社融和信贷重回高位。至于是否有更积极的政策，观察窗口可能在 6 月中下旬。

维持稳增长压力犹存的观点，但对增速并不悲观。 4 月经济数据的走向再次提醒了今年经济增长面临的压力犹存，同时此前市场预期中美贸易磋商取得阶段性成果的预期被打破，显示出稳增长的外部环境依然严峻。但我们认为今年经济增长保 2（ 6.2%）争 3（ 6.3%）的目标没有变化。我们预期今年投资是拉动国内经济增长的重要力量，包括房地产投资增速可以维持在 10%以上，以及基建投资增速将维持上行趋势；社零增速受到统计口径影响同比增长较弱，但从居民消费增速来看，与去年一季度增速持平，考虑到个税减税的正面影响，预计消费增速尚可；贸易方面，我国已经在积极通过转口贸易和调整贸易结构，对冲美国对华的加征关税影响，并且人民币汇率存在贬值预期，也将一定程度上缓解出口压力。整体来看，我们对今年 GDP 增速的预期不悲观。

风险提示： 全球经济数据低于预期。