业绩增速维持高位,渠道变革有望夯实定价基础
贵州茅台(600519)
事件:
公司发布 2019 年一季报, 19Q1 实现营业收入 216.44 亿元,同增 23.92%;归母净利润 112.21 亿元,同增 31.91%。
业绩略超预告指引,增速维持高位,预收账款环比下降 21.92 亿
公司 2019Q1 业绩预告指引为营收同增 20%左右,归母净利润同增 30%左右,实际增速 23.92%/31.91%, 略超指引。 分产品来看,茅台酒收入 194.98 亿元,同比增长 23.68%;系列酒收入 21.32 亿元,同比增长 26.30%。 2019Q1 预收账款为 113.85 亿元, 环比下降 21.92 亿, 应系季度确认贡献部分业绩, 同比下降 13.57%, 应与 2018 年以来梳理渠道结构,较大幅度减少经销商有关。另外, 由于支付的税费与存放央行和同业款项净增加额大幅增加, 导致经营活动产生的现金流净额 11.89 亿,同比下降 75.91%,销售商品、提供劳务收到的现金 227.58 亿,同比增长 17.52%。
非标发货加大推升毛利率, 期间费用率下降:
公司 2019 年第一季度实现毛利率 92.11%,同比上升 0.80pct,主要是受益于非标产品增长带动吨价提升;实现净利率 55.05%,同比上升 2.77pct,主要受益于产品结构提升和销售费用率下降。 期间费用率 10.80%,同比减少1.49pct,其中销售/管理费用率分别为 3.88%/6.52%,较同期下降 1.26pct/下降0.03pct。
渠道梳理回收配额量, 直营有望放量以夯实定价基础:
公司渠道梳理仍在进行, 报告期末国内经销商数量 2454 家,减少 533 家,其中酱香系列酒经销商减少 494 家,茅台酒经销商减少 39 家。 批发渠道营收205.38 亿元,同增 27.88%, 直销渠道营收 10.92 亿元,同减 21.55%,占比仅4.86%, 主要受公司电商等直营渠道梳理的短期影响, 后续直营渠道有望分批次、有节奏释放回收配额量: 4 月 19 日公司在贵州省招标网发布招标信息,对首批全国及贵州本地商超卖场进行公开招商,分别供应 400 吨和 200 吨 53度飞天茅台;同时公布针对 500 强企业单位等直营团购计划。 预计直营渠道供给量将分步释放,短期市场批价小幅波动。
盈利预测与估值:
预计公司 2019~2021 年实现归母净利 426.05/504.32/593.82 亿元,同比增长21.0%/18.4%/17.7%,对应 EPS 为 33.92/40.15/47.27 元。当前股价对应2019~2021 年的 PE 为 28.6/24.2/20.5 倍。预计公司 2019 年直营方案落地,渠道变革有望夯实定价基础。维持“强烈推荐”评级。
风险提示: 渠道改革方案不达预期,直营集中放量致市场批价超预期波动,高端需求受限
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