吉祥航空(603885)

航空需求旺盛，暑运旺季行情一触即发。旅游等消费需求成为航空需求增长新动力，同期商旅需求稳步提升，15、16 年三大航RPK 整体涨幅达到9.36%、6.20%，17 年4 月客座率高达83.01%，同比增加0.69 个百分点，呈现稳步推升态势。根据历史数据，每年6-9 月是航空公司盈利时段，利润占比可达到50%及以上，且17Q1 客座率票价均出现淡季不淡的现象，本次暑运期间客座率及票价可能较往年更旺，并由此决定全年航空业绩及估值判断。

油价汇率趋于稳定，航空盈利能力有望维持稳定。17Q1 油价同比增长，各家航空利润均有所下滑。对于未来油价，考虑到OPEC 减产协议效果不达预期及美国原油增产现状，我们对油价保持相对乐观态度，认为油价上行压力不大。汇率方面，人民币出现走强趋势，同时各航司采取避汇措施，汇兑损失有望得以缓解，因此航空公司整体的业绩可预测性有所增强。

吉祥主打“双品牌+双枢纽”全服务，机队规模民营最大。截至目前，吉祥机队规模已达73 架飞机，是我国机队规模最大的民营航空公司；其航空机队平均机龄仅3.84 年，远低于三大航机龄，有效减少运营和维修成本；吉祥航空的目前业务模式为全服务航空，旗下九元航空则为低成本航空，双引擎战略实现高中低端旅客市场全覆盖。16 年其全国市占率提升至2.73%，上海机场市占率则升至8.5%。

立足四大核心一线机场，目前航线结构最优。目前国内航空客座率方面出现一线＞二三线＞国际＞短途国际的情况，由于北上广深等一线机场受产能限制时刻有限，因此新增飞机多数布局二线及国际航线，需要一定的培育时间。吉祥立足上海、南京、广州（九元航空）三大核心基地，存量航线资源具备优势，同时新增航线由于均以三大核心机场为始发，因此培育期明显短于二三线航线，新航线的增加有望直接形成业绩增量。

成本管控能力堪比春秋，毛利率维持行业高位。公司精细化管理，其单机收入虽低于三大航，但单机利润远超三大航，主要得益于成本端管控：一方面，吉祥机型相对较少，其中吉祥主要为320 系列，九元为737 系列，维护成本相对较低；另一方面，平均10 小时以上的飞机利用率降低了单次航行的飞行成本。吉祥16 年、17Q1 毛利率分别达到22.04%、21.33%，净利率分别为12.59%、13.88%，毛利率及净利率水平均超三大航，维持行业领先地位；同时，相比春秋而言，单机成本仅高于春秋6.93%，但考虑到吉祥不仅提供标准航空服务，且不进行机舱商品销售，因此实际成本控制能力更优于春秋。

解禁构筑买点，上调盈利预测，维持“买入”评级。考虑到油价下跌带来的成本降低，我们上调原有盈利预测，预计17 至19 年EPS 分别为1.22 元、1.50 元、1.81 元（原预测为1.14 元、1.31 元、1.50元），对应现股价PE 分别为18 倍、15 倍、12 倍，远低于近两年35 倍的均值。从PEG 角度来看，目前股价对应PEG 仅0.76，若PEG 升至1 则合理股价29.38 元，仍有32%股价空间，且5 月31 日小非解禁构成买点，我们维持“买入”评级。

风险提示：油价涨幅超过预期；人民币贬值超出预期；航空需求不及预期。