启迪桑德(000826)

富裕县项目梅开二度，环境治理能力已获当地政府充分认可： 此次落地的合作框架协议是公司与富裕县政府第二次合作，我们分析该协议落地的背景有两点：

1）公司管理能力和技术水平已获得当地政府充分认可。 2016年 7 月，公司曾签署《富裕县生活垃圾卫生填埋场委托运营服务协议》，负责托管运营富裕县环卫管理处的生活垃圾填埋场及配套设施渗滤液处理站项目，在项目实施过程中，公司的管理能力和技术水平获得当地政府的充分肯定和高度评价；

2）布局生物质综合利用领域已久，技术储备充分。公司深耕固废处置业务领域多年，对于生物质综合利用、生物质发电项目已经做了深远的布局，并在行业考察了数个项目，做了极为详尽的调查和研究，技术储备和项目经验十分充分。

因此，地方政府认可+准备工作充分的形势下，项目落地是水到渠成、瓜熟蒂落。

固废、环卫双核心业务地位稳固，建议关注水务、环保 PPP两块增量业务：

1）受到市场化改革加速和 PPP 模式快速推进双重利好因素的影响，环卫行业在近几年来快速发展，公司环卫业务随之速增长。 2016 年公司新签环卫清运项目 76 个，新签年度合同额 11.13 亿元，同比增长 280.35%；新签年度总额为 181.46 亿，同比增长 244.49%。目前公司环卫业务覆盖19 个省、自治区，清扫保洁面积 2.2 亿平方米，垃圾清运量 1.0 万吨/天，环卫第一梯队市场地位稳固。

2）固废业务保持稳健增长。 截至 2016 年末，公司在手垃圾处理能力达到 2.89 万吨/日，餐厨、畜禽粪便等有机废物处理能力达到 0.36 万吨/天，四川开县、山东临朐、山东沂水等项目投入运营，同时河北巨鹿、山东临清、安徽亳州等项目也已经全部开工，建设完成后将显着增厚公司业绩。

3） 水务业务规模小、弹性足，内生外延齐发力。公司水务业务主要以子公司湖北一弘水务有限公司作为实施平台，湖北一弘利用地域优势，以合资、收购、新建等方式迅速整合和扩展了公司在湖北省内的市政供水、污水处理投资与供应项目。目前公司旗下自有运营污水处理项目 21 个，总设计规模 120 万吨/天，中水规模 5 万吨/天；托管运营污水处理项目 3 个，设计规模 7 万吨/天；在建 2 个污水处理项目，设计规模 3.75 万吨/天； 4 个自来水项目，总设计规模 61.5 万吨/天，在湖北地区逐渐形成较强的区域壁垒。

同业竞争问题解决，水务业务迎来二次腾飞机遇。实际控制人变更前，公司受限于与桑德国际存在同业竞争关系，因此水务业务仅能在湖北地区开展；随着公司实际控制人变更为清华系，同业竞争局限彻底破除，由此带来两方面变化：一、公司水务业务将向湖北省外进行拓展，逐步扩大业务覆盖范围；二、未来有望整体接收启迪集团旗下水务资产，外延扩张战略加速实施可期。

4） 行业高景气度+股东强势背景， PPP 业务成为公司新看点。随着中央、地方政府对PPP 的关注度进一步提升，以及 PPP 项目加速集中释放，我们预计该领域的政策法规和实施标准将会持续出台，行业在整个十三五时期保持高景气度值得期待。清华系强势入驻后，雄厚背景和平台资源将显着增强公司获取 PPP 订单的能力， 2016 年以来公司先后中标 13 个 PPP 项目，合计投资金额达到 44.62 亿元，预计 2017 年公司将有更多PPP 项目持续落地。

定增事项获得审核通过，员工持股助推公司发展： 公司于 2016 年 4 月 28 日发布非公开发行股票预案，拟非公开发行股票不超过 3.4 亿股，募资 95 亿元。发行方案于 2016年 12 月 1 日调整，调整非公开发行股票数量为不超过 1.7 亿股，向启迪投资、启迪绿源、西藏清控、启迪桑德第一期员工持股计划等九名对象募资 46.5 亿元，其中清控系四家公司启迪投资、启迪绿源、西藏清控、金信灏海合计参与定增比例为 57.45%。同时，员工持股计划参与定增，锁定期三年，人均 42 万元的金额绑定充分，为公司业绩增长释放活力， 目前定增事项已获得证监会审核通过。

盈利预测与估值： 考虑到公司在环卫、再生资源和大固废领域充分的项目储备，以及优质的内生增长性和强大的外延扩张实力带来的业绩持续增长，我们预测公司 2017-2019年实现 EPS 1.40、 1.87、 2.36 元（假设 2017 年完成增发），对应 PE 23、 17、 14 倍，维持“买入”评级。

风险提示： 环卫项目拓展低于预期；垃圾焚烧发电项目进展不及预期。