智飞生物(300122)

事件：

5 月23 日，智飞生物发布公告，收到默沙东四价宫颈癌(HPV)疫苗获得国家食品药品监督管理总局批准的书面通知，期待已久的四价HPV（佳达修）获得在中国大陆的上市资格。默沙东早在2012 年已与智飞签署独家代理协议，智飞生物将拥有佳达修在中国大陆的销售权力。

主要观点：

1．宫颈癌疫苗使用人群广，市场潜力巨大。此次获批的默沙东的佳达修，采用3 剂免疫接种程序，适用于预防由16、18 型人乳头瘤病毒 （HPV）所致的宫颈癌，宫颈上皮内瘤样病变（CIN1/2/3）和原位腺癌（AIS）。免疫效果上，相比之前获批的GSK 的希瑞适，在预防病毒亚型上扩展到四价（6,11,16,18），虽然此次获批的只适用于16、18 型病毒引起的疾病，但我们认为根据欧美国家的批准结果，预防范围上应优于希瑞适，对6、11亚型引起的尖锐湿疣同样有一定的效果；适用人群方面，希瑞适在国内的适用人群为9-25 岁女性，而佳达修此次在国内的审批为20-45 岁女性。根据国家统计局2015 年数据，我们预计20-45 岁年龄段女性人数约为2.8 亿，目前香港佳达修三针价格在2500 元左右，国内潜在市场规模巨大，假设未来疫苗接种率能够达到20%，则市场规模在1400 亿左右。

2、牵手默沙东，独家代理四价HPV，分享千亿蓝海市场公司与默沙东合作多年，是默沙东多年的销售合作伙伴，曾代理默沙东的甲肝疫苗和23 价肺炎多糖疫苗（已签署新的代理协议）。公司早在2012 年就与默沙东签订上市后四价HPV 的独家代理协议，合作期限为“3+2”，包括3 个销售年度和2 个延续年度，同时约定3个销售年度的基础采购额为11.4 亿元、14.83 亿元以及18.53 亿元。鉴于国内市场的潜在蓝海以及目前良好的竞争格局，再加上智飞优秀的销售团队，智飞将同默沙东共享国内千亿市场。

3、疫苗事件影响淡去，AC-Hib 三联苗发力在即

1）山东疫苗事件爆发后，公司二类苗业务受到较大影响，16 年收入为4.46 亿，同比下降37.43%；净利润为0.32 亿，同比下降83.53%。但是随着二类苗事件影响逐渐平息，公司业务逐渐恢复，16 年Q3、Q4 收入环比增长121.97%和93.43%。17 年初，在大部分省份的二类苗招采平台已经投入运行的情况下，公司业绩进一步恢复，Q1 已经基本与去年持平。2)公司核心产品三联苗AC-Hib，在接种总价格与单联苗相差不大的基础上，减少了接种次数，减少了副作用的发生机率，符合未来疫苗多联多价的发展方向，我们认为凭借公司强大的销售团队以及三联苗产品优势，公司17 年有望实现350-400 万支的销售目标，按照目前220 元左右的中标价格，我们预计单单三联苗将贡献4 个亿左右的净利润。3）另外公司已重新同默沙东签订甲肝和23价肺炎多糖疫苗的代理协议，17-19 年协商采购额分别为2.03、2.54、2.52 以及1.90 亿元，增厚公司业绩的同时，进一步加深同默沙东的合作关系。

4、研发管线丰富，重磅产品预防微卡持续推进，五价轮状上市预期强烈

公司研发管线丰富，在研产品当中：1）结核体内诊断试剂，目前正在进行III 期临床，未来有望凭借价格优势，替代目前市场上普遍使用的γ 干扰素检测方法；2）预防微卡目前已进入临床III 期。国内结核病发病数排在甲、乙类传染病的第2 位，某些地区甚至存在20%的带菌人群，发病率接近5%。目前的市场使用的卡介苗预防效力不佳的情况下，预计未来微卡上市后将大面积铺开，我们预计未来市场规模将达到10 亿级别规模。3）公司代理默沙东的五价轮状病毒疫苗，已于今年2 月进入有限审评程序，我们认为17 年内获批是大概率事件。轮状病毒是引发婴幼儿严重急性肠胃炎的首要原因。在我国， 每年大约有1000 万婴幼儿患轮状病毒感染性胃肠炎， 约占 2 岁以下婴幼儿的 1/4，是引起婴幼儿严重腹泻的最主要病原。我们预计五价轮状病毒疫苗上市后，将凭借免疫效价优势，迅速占领市场，根据目前兰州所单价轮状病毒的销售情况，预计销售峰值也将得到10 亿规模级别

结论：

不考虑未来五价轮状病毒疫苗以及预防微卡等重磅产品带来的业绩增量，我们预计公司17-19 年归母净利润分别为4.43 亿元、6.33 亿元以及8.11 亿元，同比增长1286%、42.74%以及28.18%；EPS 分别为0.28 元，0.40 元以及0.51 元。首次覆盖，给予公司“推荐”评级。、

风险提示：

三联苗销售低于预期；HPV 疫苗销售低于预期