羚锐制药(600285)

一季度收入增长21.80%，扣非净利润增长32.73%。一季度实现收入4.14 亿，增长21.80%，归母净利润6868 万，增长37.48%，扣非净利润6182 万，增长32.73%，EPS0.12元，符合预期。2016 年实现收入14.39 亿，增长32.68%，归母净利润3.46 亿，增长162.13%，扣非净利润1.59 亿，增长31.87%，EPS0.58 元，符合预期。非经常损益主要来自出售亚邦股份等股权的投资收益，另有部分厂房搬迁导致的计提设备减值损失，实际内生增长速度仍然非常快。

核心品种树立品牌，二线品种将快速放量。通络祛痛膏2016 年销售快速增长，北京、上海等地的医院渠道保持高速增长，带动贴膏板块快速增长37%，区域覆盖率有望继续提升；二线儿童贴膏产品有望借助快速扩张的销售队伍在2017 年实现突破式增长；胶囊类产品已经受益于渠道改革从2015 年的6.5%增速提高到2016 年的27.9%增长，片剂增长速度也提升到23.2%，预期未来二线品种占比逐步提升，长期增长可持续。

一季度经营现金流提升432.23%，毛利率提升4.45 个百分点。一季度公司毛利率71.46%，提升4.45 个百分点，主要来自高毛利通络祛痛膏等产品的结构占比持续提升。期间费用率51.18%，提升2.38 个百分点，其中销售费用率43.22%，提升3.61 个百分点，管理费用率7.55%，下降1.25 个百分点，财务费用率0.40%，提升0.02 个百分点，每股经营性现金流0.07 元，提升432.23%。去年以来整个渠道营销建设力度加大，今年仍然是营销改革扩张的大年，二线品种有望借助渠道扩张快速放量。

积极寻求外延整合机会，后续外延超预期概率高。公司账面资金充足，出售亚邦股份股权将带来更充裕的流动性，公司在积极寻找渠道协同性高的外延标的和产品，预计后续外延概率较高，考虑到2016 年非经常损益的影响，我们调整2017-2018 年预测EPS0.36 元、0.48 元（原预测0.40 元、0.53 元），首次给予2019 年预测EPS0.63 元，同比增长-33%、34%、30%，对应预测市盈率32 倍、24 倍、18 倍，考虑公司准现金资源充足，报表质量较高，未来有持续超预期空间，维持买入评级。