爱尔眼科(300015)

事件：

爱尔眼科发布公告，拟通过全资子公司爱尔眼科国际（香港）有限公司设立的爱尔眼科国际（欧洲）有限公司，向持有Clínica Baviera,S.A.股东发起自愿收购要约，本次要约对应股本(即90%股权)的对价约为1.52 亿欧元，其中59.35%的股权签署了不可撤销转让承诺，公司收购资金来源计划为银行贷款。

主要观点：

1.收购欧洲最大连锁眼科医疗机构，国际品牌影响提升

Clínica Baviera, S.A.是欧洲最大的连锁眼科医疗机构，在西班牙、德国、意大利、奥地利等国家共经营76 家眼科医疗中心，创立至今已有25 年的运营历史，在欧洲具有广泛的影响力，并已在南欧地区具备显着的领先地位，其中屈光手术在西班牙、德国市场占有率第一。目前集团已有174 名眼科医生和110 名视光医生，包括创始人Julio Baviera 医生在内的骨干医生在欧洲享有很高声誉。我们认为，本次收购将从四个方面为上市公司带来益处：①增厚业绩，提升上市公司盈利能力；②获取全球领先的医疗技术和服务理念，打造国内高端医疗；③通过技术、模式的交流探索，强大公司人才团队提升服务水平；④提升国际化品牌形象，人才虹吸。

2.收购标的人才团队稳定，保持稳定增长

根据协议，Clínica Baviera, S.A.3位创始人及核心高管持有的剩余10%股权承诺不接受本次要约，集团原有人才均保持稳定，充分保障了标的良好运行。在要约完成三年后，剩余10%股权可按照约定的条件转让给欧洲爱尔。公司对于后续CEO以及公司人才的培养也已经做了充分的计划。2016 年，标的实现营业收入9157.2 万欧元，净利润795.4 万欧元。我们按照过去增长态势推断标的2017 年收入在1 亿欧元左右，净利润在1000 万欧元左右，未来标的能够保持10%左右的稳定增长，同时通过技术、商业模式等方面的交流互补，可以提升上市公司本身医院的技术与利润水平。

3．三步走放眼全球提升水平， 共享智慧发展中国眼科

目前，公司在国际化方向已经实现了三步走： 第一站香港： 2015 年底，公司设立全资子公司香港爱尔，并以其为主体收购了香港眼科行业的领先机构亚洲医疗集团 100%股权。亚洲医疗集团旗下亚洲医疗服务公司专注于屈光、白内障治疗领域，在香港有 2 家眼科诊所；集团旗下亚洲护眼在眼底专业和医学配镜方面提供服务，在香港拥有 5 家眼科检查及医学视光中心。经过 1 年的磨合，目前香港爱尔运行良好。 第二站美国： 2016 年底，公司收购了美国田纳西州的眼科中心， 3 月 31 日已经完成交割。该眼科中心由国际着名屈光手术和角膜病治疗专家 Dr. Ming Wang 于 2002 年 4 月创建， 2015 年度营业收入为 7,943.80 千美元，预计 2016 年全年营业收入为 9,632 千美元，息税折摊前利润为 4,187 千美元。屈光手术和白内障手术为主要业务，分别占总收入的 35%和 50%。 第三站本次欧洲收购最大眼科连锁眼科医疗机构。 未来，公司仍将继续放眼全球，通过深度“共享全球眼科智慧”，更快地提升医疗水平和服务品质，满足中国日益增长的高端医疗服务需求。

结论：

我们预计 2017-2019 年归母净利润分别为 7.36、 9.62、 12.39 亿元，同比增长 32.14%、 30.71%、 28.7%， 不考虑增发摊薄以及本次收购标的带来业绩贡献的影响下， EPS 分别为 0.73、 0.95、 1.23 元，对应 PE 分别为42x， 32x， 25x。公司是国内最大的眼科连锁医院，也是医疗服务行业的龙头白马，护城河在于最早具有战略性的广泛门店布局，采用公司+并购基金模式快速孵育门店，占领中心城市与省会城市制高点后，开始纵深布局，同时在国际化与业态创新方面始终走在行业前端。强大的“研-产-学”平台与人才激励政策驱动公司内生增长。我们看好公司长期发展，维持“推荐”评级。

风险提示：

国家及政府部门批准的风险，汇率变动风险。