烽火通信发布 2016 年度报告， 报告期内公司实现营业收入 173.61 亿元，同比增长 28.7%，实现归属于上市公司股东的净利润 7.6 亿元，同比增长15.68%。 我们将目标价格下调至 34.99 元，维持买入评级。

受益于宽带中国指引下的全光网推进，全年营收与净利润显着增长，光设备龙头地位进一步夯实。通信系统设备营收 108.4 亿元，同比增 30.62%；光纤与线缆营收 44.4 亿元，同比增 16.21%，两者毛利率均略有下滑，但仍保持在 34%左右水平。数据网络产品收 18.09 亿元，同比增 16.9%，毛利率略降但仍保持 46.56%的高位， 综合毛利率略有降低。 由于扩大市场投入，销售费用增 17.07%；研发投入加大，带动管理费用增长超 16%；融资规模扩大造成利息费用增长 28.49%。 海外市场增长明显，至 38.49亿元，同比增长 35.45%， 占总营收 22.25%，但毛利下滑过 8 个百分点至25.35%。国内市场毛利基本维持在 24%左右水平。全面海外拓展引发的市场竞争部分压缩了盈利空间， 但公司作为光通信设备龙头的地位开始在全球范围强化。

以技术为中心积极应对运营商市场调整和全球 ICT 转型， 财务指标显示经营高度景气。 公司费用化研发投入 16.76 亿元，总研发投入营收比率为10.72%，带来雄厚积累，专有技术与土地使用权增加，使得无形资产增加 75.69%达 3.36 亿元。 由于加大采购力度，经营现金流净额较去年大减57.32%；投资活动净现金流入增加 9.41%；筹资活动净现金流量较上年同期减少 259.50%，主要是 2016 年子公司吸收少数股东投资减少和偿付利息增加所致。 由于部分子公司结束两个免期，所得税增加 28.49%。销售规模的扩大导致应收账款与库存分别增长 37.49%和 34.1%，达到 45.2 亿元与 99 亿元。由于采购力度加大，应付票据与应付账款分别增长超 20%和 22%，达 40.5 亿元和 37.8 亿元。 显示公司对未来市场与经营状况的乐观。 在信息集成、 服务器以及上游芯片设计上延伸投入，长期股权投资也增长 28.21%，达 4.63 亿元。 公司以技术为核心，在上游和业务外延上正积极部署。

立足传统业务和自主研发，以开放合作、参股收购等方式灵活达成云网一体化战略。 传统业务持续巩固， 在三大运营商多个集采项目中排名前二；实现 100G、 PTN、 IPRAN 和 CDN在多个省份的突破； 除协助运营商重构 ICT基础，更深入挖掘广电、电力等行业市场，突破国网两条干线，成功中标苏州、长沙地铁等重大项目， 轨交通信国内前二。 子公司烽火集成获得服务大型一级企业资质。 400G 产品在国内外主流运营商正式商用，通过了OIF主导的 SDN 测试，实现硅光集成技术布局； 成功开发出低水峰单模芯棒及具有自主知识产权的海底光中继器。创新业务全面突破， 进军高端服务器、存储等领域，满足以 SDN/NVF 网络架构所需技术链条；同时向不同行业的软件应用、大数据平台、移动信息化和网络安全等 IT 领域拓展，FitCloud 虚拟数据中心解决方案荣获中国 SDN 最佳实践奖；楚天云业务快速上线，成为“ 智慧湖北” 的核心工程。公司正积极向不同信息领域拓展，逐步从通信硬件厂商向软硬一体的 ICT 融合方案供应商转型。

评级面临的主要风险

运营商建设投入不达预期风险、技术与市场竞争风险。

估值

预计扣除烽火星空业绩后，公司 2017-19年全面摊薄每股收益率为 0.76元、0.97元和 1.22元，参考可比公司给予 27倍市盈率，该部分 2017年估值为 216亿元。 烽火星空部分参考国内相关公司和每股 palantir 估值水平，给予 150亿估值。公司总估值 366亿元，对应 12个月目标价 34.99元，维持买入评级。