江南嘉捷(601313)

事件： 2016 年度实现营收 24 亿（同比-9.2%） ；实现归母净利 1.6亿（同比-29.3%） 。 每 10 股派送现金红利 1.30 元（含税） 。

投资要点

2016 年业绩下滑， 受制于经济放缓房地产疲软

2016 年公司营收 24 亿（同比-9.2%） ； 归母净利 1.6 亿 （同比-29.3%） 。分业务看，垂直电梯、自动扶梯、人行道、安装维保的营收分别是11.6/5/1.7/3.2 亿，同比分别-16.3%/-13.8%/+3.4%/+8.1%。 报告期内电梯行业的发展仍受制于经济增长持续放缓，房地产市场的下滑，投资及出口乏力的影响；同时原材料价格波动、人工成本和融资成本等上涨，使公司除了面对市场下滑的挑战，还面临利润空间压缩、应收账款上升的处境，致使公司 2016 年度业绩有所下滑。

毛利率稳中有升， 三项费用率小幅增长2016 年毛利率 31.53%，同比+1pct。 分业务看， 垂直电梯、自动扶梯、人行道、安装维保的毛利率分别是 30.8%/29.1%/22.9%/40.3%，同比分别为-1.5pct/+3.9pct/+2.1pct/+1.8pct。 主要系维保业务毛利率上升和关键零部件自制带动整体毛利率上升。 三项费用合计22.11% （其中销售费用，管理费用， 财务费用分别为 13.40%， 8.93%，-0.22%，分别同比+2.50pct， +0.89pct， +0.33pct） ，同比+3.73pct，主要系定期存款利息收入减少所致。

下游房地产复苏， 电梯行业有望受益

我们认为，电梯行业未来增长空间主要在住宅、公共基础设施、商业设施、旧梯改造等方面。 2017 年 1-2 月份房地产销售面积、竣工面积、新开工面积分别同比增长 25.1%、 15.8%、 10.4%，好于市场预期， 对电梯行业的后续带动值得期待，有望改变过去两年市场低迷的局面。 目前， 公司正在执行的有效订单为 37.5 亿元（其中包含外销 4.6 亿元） ， 包括高铁项目、轨道交通项目、保障房项目、商品房项目、大型商超项目以及海外项目。

电梯后市场值得关注，维保业务毛利高、风险低是未来重点电梯行业已经进入到低速增长， 保有量稳定时期。 维保业务由于毛利高、风险低， 加上 2016 年末国内电梯市场有 490 万台的维保需求， 是未来的发展重点。 2016 年末公司在全国主要城市设立 35 家分公司，取得安装、维修许可证资质的有 28 家，在全国 190 个城市设有办事处和维保工作站，为产品销售及服务提供有力保障。 目前公司维保毛利率 40.3%，占营收比重是 13%，贡献净利润 17%左右，未来目标占收入比重为 30%， 发展空间较大。 我们认为， 未来 3-5年电梯行业国产品牌与外资品牌的竞争， 主要在安装维保业务。

设立香港子公司， 搭建海外发展平台

公司拟以自有资金不超过 1000 万美元在香港设立全资子公司进行对外投资和管理，可充分利用香港作为亚洲金融中心和国际贸易中心的区位优势，有利于公司开展海外投资和拓展海外贸易。

盈利预测与投资建议

公司长期践行的以订单定产、少库存积压的轻资产模式帮助公司保持良好现金流。 同时， 随着《特种设备安全法》等法律法规的出台，存 量市 场更 换需 求值 得期 待， 对应 2017/18/19 年的 EPS 为0.39/0.38/0.37 元， 对应 PE 为 30/31/32X。考虑到行业稳定的增长空间和零部件自制化率提高等因素， 维持“买入” 评级。

风险提示： 房地产业不景气，电梯报废国标执行低于预期。