西王食品(000639)

公司发布公告就集团担保事宜进行澄清，对集团和上市公司几无影响：有媒体报道公司大股东西王集团与经营不善的齐星集团互保29 亿元，同时集团发行的184 亿元债券中，83 亿元将于17 年到期。经自查，截止3 月29 日，西王集团对齐星集团及下属子公司对上述担保已全部追加风险缓释措施，上述款项中，邹平县供电公司作为共同担保人的担保金额10.2 亿元；具备机器设备、房产、土地等资产抵押的担保金额为5.6 亿元；根据反担保约定齐星集团持有邹平顶峰热电有限公司15%的股权及其分红归西王集团所有，其股权账面价值 0.80亿元；扣除上述有风险缓释措施的担保余额为12.4 亿元。在上述担保业务中，根据相关机构出具的评估报告，追加齐星集团房地产抵 押的评估价值高于担保金额的差额3.72 亿元，扣除该差额部分后的担保余额为8.69 亿元。同时，西王集团对齐星集团的上述担保已追加齐星集团及控股子公司和齐星集团实际控制人赵长水夫妇等作为共同担保人担保。 根据双方签署的反担保合同，西王集团对齐星集团及 10 家子公司资产及齐星集团相关股权有追偿权。 综合以上因素，西王集团对齐星集团担保产生的损失的风险较小，加上西王集团本身账面现金27 亿元，因此，上述事宜，不会对西王集团和上市公司西王食品的生产经营造成重大不利影响。

公司小包装玉米油量价齐升。多重因素导致去年四季度以来豆油价格处于稳中有升的态势，作为具有一定替代互补关系的玉米油价格随之上涨。涨幅达到10-15%。加上玉米胚芽、淀粉价格处于低位，公司玉米油业务毛利率有望提升约2 个百分点。1-2 月，我们预计玉米油销量增速10-15%。

运动营养品成为业绩新引擎。16 年底公司联合春华资本完成了对加拿大运动保健食品巨头Kerr 公司80%股权的收购，目前公司持有Kerr 公司60%股权（后续3 年计划增持至80%）。此次海外收购符合公司“打造中国高端食品第一品牌”的中长期发展战略，有望帮助公司冲破玉米油小油种市场发展瓶颈，打开未来成长天花板。我们预计仅muscletech（肌肉科技）一个产品系列，17 年销售额有望突破3.2-3.5 亿元，加上6 月后上线的Six Star（六星）等系列产品，预计国内销售额17 年有望突破4-5 亿元（我们预计1-2 月国内销售额已经翻倍）。虽然前期市场费用投入不低，但考虑到公司销售体系变革后一定程度上的“去层级化”带来的盈利水平提升，预计整体国内业务净利润规模可达到5000-6000 万元以上，且随着品牌建设的推进，18-19 年后净利润仍有较大幅度的提升空间，届时利润增速有望逐步超越收入增速。

双重利好下，维持增持评级！我们预计公司16-18 年玉米油业务净利润分别为1.8/2.2/2.5亿元，加上运动营养品业务净利润后，预计公司整体净利润水平分别为2.3（16 年运动营养品业务仅并表3 个月）/5.2/7.2 亿元，考虑增发摊薄后每股收益分别为0.39/0.89/1.23 元（维持原盈利预测），对应17-18 年PE 分别为23/17X，给予18 年25X 估值，半年目标价31 元，还有50%空间。