中国平安(601318)

事件：公司发布 2016 年报：归母净利润 623.9 亿元，同比+15.1%，对应 EPS 3.41 元；合并报表税前利润 944.1 亿元，同比+1.1%，；归属于母公司股东净资产 3834.5 亿元，环比年初+14.7%，对应 BVPS 20.98 元；公司 EV 6377.0 亿元，环比年初+15.6%， 对应 EVPS 34.88 元； 寿险 NBV508.1 亿元，同比+32.2%，对应 NBVPS 2.78 元。公司 16 年每股现金分红 0.55 元，同比+57%。

投资要点

净利润逆势增长 15.1%，超出市场预期。 公司 16 年实现归属于母公司股东净利润 623.9 亿元，同比增长 15.1%，超出市场预期， 并显着领先同业(行业平均-40%)。公司税前利润 944.1 亿元，同比小幅+1.1%，所得税同比大幅下降 22% （免税收入变化+15 年递延税资产下降） 。公司税前利润增速放缓主要因为： 1） 16Q1 股市震荡带来权益类价差损失，公司 16 年总投资收益率 5.3%，同比 15 年下降 250BP，浮盈亦较 15年缩水 89 亿元；2）750 天国债收益率移动平均快速下行导致准备金补提，对税前利润影响约-289 亿元。

寿险代理人新单高增长推动 NBV 大增 32.2%。16 年代理人渠道新单规模保费 1016.3 亿元，同比增长 38.8%，主要驱动因素为代理人资格限制放开导致的代理人数量爆发： 16 年公司代理人数量已达 111 万人，较 15 年+27.7%。代理人新单保费高增长推动 NBV 同比大增 32.2%，达 508.1 亿元。公司银保渠道业务结构持续优化：新业务价值率较高的期缴新单保费同比+88.8%。

财险保费承保利润保持领先。由于公司内部业务单元结构调整，16 年财险业务保费增速+8.7%(其中车险+13%)，略低于行业平均增速 10%左右；财险业务综合成本率 95.9%，较 15 年小幅上行 30BP（车险费改推高行业费用率所致） ， 保持同业绝对低位，承保利润水平稳定。在市场竞争日趋激烈的中国财险市场实现保费规模提升的同时保持承保盈利表明了公司财险业务难以撼动的竞争优势。

17 年准备金补提影响见底带来业绩拐点+EV 假设调整提高认可度。1）750 天国债收益率移动平均变化造成的准备金补提对 16 年税前利润影响为-289 亿元。 根据测算 （假设当前国债利率不变+不调整流动性溢价假设） ：准备金补提对 17 年税前利润的影响约-250 亿元，18 年影响全部出清， 17 年下半年有望迎来业绩拐点。 2） 16 年公司将 EV 长期投资收益率假设从 5.5%下调至 5.0%，对 EV 直接影响约为-6.6%，我们认为该调整符合市场对于中国远期投资收益率的预期， 将提高市场对于 EV结果作为保险估值基础的认可度。

投资建议

公司作为中国保险行业的绝对龙头，在寿险和财险业务方面均有很深的护城河，预计公司 17/18/19 年 EPS 分别为 3.15/3.85/4.23 元。目前公司17PEV 仅 0.86 倍，处于绝对底部，安全边际很高。短期来看，股息提升+陆金所上市推进+17 年业绩拐点有望催化股价，公司估值有望较大幅度向上修复，我们认为公司合理估值为 1.10 倍 17PEV，对应目标 46元/股，维持“买入”评级。

风险提示：1.长端利率触顶快速下行；2.万能险新规驱动银保渠道竞争加剧；3.车险费改加剧市场竞争