维格娜丝(603518)

公司是行业领先的高端女装品牌，经过两年调整后，业绩逐渐企稳，报表质量有望显着改善，更有利于公司未来扬帆远航。主品牌VGRASS定位逐渐提档，收购南京云锦昭示迈出多品牌布局第一步，推动公司奢侈品牌建设并布局高端定制化服务，收购Teenie Weenie进一步拓展公司品牌布局，增强各品牌协同效应，公司多品牌立体化格局已逐步成型，未来有望成为国际化的高端女装品牌。预测公司2017-2018年EPS分别为1.62元、1.86元（考虑收购后），对应PE分别为19.8X、17.3X，公司复牌后股价经历一定调整，目前市值仍然较小，一旦业绩企稳，市值有望再上一个台阶，维持“推荐”的投资评级。

业绩逐步企稳，利润下滑幅度不断缩小：公司2016年全年实现营业收入7.44亿元，同比下滑9.71%；实现归属上市公司股东净利润1亿元，同比下滑10.51%，扣非后净利润0.73亿元，同比下滑23.67%；每股收益0.68元。其中，四季度单季度实现营业收入2.03亿元，同比下滑5.74%；实现归属上市公司股东净利润0.33亿元，同比下滑6.27%，每股收益为0.22元。

费用管控得当，毛利率净利率整体保持平稳：上半年公司优化店铺结构，加大进口面料占比、提升品牌档次，致整体毛利率同比轻微降低0.09pct至70.24%，毛利率整体保持平稳。由于店铺数量减少，带动人工及摊销下降，2016年销售费用同比下降13.45%；另一方面，公司产品提档，加大研发投入，研发费用大幅提升带动管理费用增加9.71%；因为支付Teenie Weenie 5亿元的收购款致利息收入减少，财务费用同比大幅提升63.85%。三费总体平稳，全年净利率较2015年同比轻微下降0.12pct至13.48%，预期随着收购结束及多品牌整合加速，未来净利率仍有进一步提升空间。

去年净关闭门店约40家，渠道调整升级即将完成：公司去年一直积极推进渠道结构优化，全年新开设高端店铺10家，关闭与品牌形象不符的店铺约50家，调整楼层、扩大面积、优化店铺约30家。全国现有店铺数189家、其中直营门店179家，去年同期数量分别为220家、205家，2016年单店平均收入较2015年同比增长19.4%，店效同比增长0.22%，渠道升级效果显着。预计公司2017年将继续加大渠道优化力度，计划新开高端店铺约10家，关闭绩效不合格店铺约15家，优化店铺约20家，关店历程接近结束。经过近一年资源投资，公司今年下半年将在米兰开始第一家海外旗舰店铺，品牌国际化道路有望全面打开。

收购云锦和Teenie Weenie，多品牌立体化格局逐渐成型：公司2015年收购云锦100%股权，将云锦文化与现代时尚和艺术相结合，探索和推动云锦产品创新，计划将南京云锦打造成具备中国文化元素的国际知名一线奢侈品牌。2016年以现金方式收购E-Land持有的Teenie Weenie 品牌及该品牌相关的资产和业务，截止2016年上半年，Teenie Weenie国内拥有店铺1425家，其中直营店铺占比91.65%，已覆盖国内一、二、三城市的主要中高端销售渠道，现金流充沛，利润率水平领先行业，未来Teenie Weenie品牌女装业务将稳中求进，男装和童装业务将加速发展。公司通过此次收购，将丰富和完善品牌及产品线，有利于发挥各品牌之间的协同效应，增强公司实力，拓展公司的发展空间，多品牌立体化格局逐渐成型。

风险提示：国家宏观经济下行风险、行业竞争加剧风险。