东诚药业(002675)

7月16日，东诚药业发布安迪科收购预案修订稿，同时宣布 7 月17 日开市公司复牌。

1． 收购正电子药物巨头，完善核医学板块布局。

公司拟以现金+股份的方式收购安迪科 100%股份，其中现金收购48.5497%，发行股份 13.55 元/股收购 51.4503%。安迪科对赌业绩承诺， 17-19 年归母净利润分别为 7800 万元、 9500 万元以及 11750万元，同比增长 18%、 22%和 24%。安迪科主要产品为 18F-FDG，被广泛应 PET/CT 显像诊断，可早期发现全身肿瘤病灶，准确判断其良、恶性，从而正确指导临床治疗决策。安迪科是国内拥有 FDG药品批准注册文号的两家企业之一（另一家为原子高科），市场占有率达 50%以上，目前已在南京、上海、武汉、福州、 燕郊等超过20 个城市建立了配送服务中心和药品生产基地。公司目前已形成了碘 125、碳 14、 18F-FDG 以及云克注射液等包含诊断和治疗的核医学产业链，未来公司将在核医学上战略布局延伸，不断挖掘国内核医学市场潜力。

2、 国内 PET-CT 保有量低，市场潜力巨大。

目前 18F-FDG 占据了正电子药物 90%以上的市场，而正电子药物市场的发展很大程度上依赖于 PET/CT 市场的发展，在美国、欧洲以及日本等地区 PET/CT 已经得到了很好的应用， PET/CT 保有量起码在 3 台以上，而中国保有量只有 0.25 台， 2015 年国内 PET/CT 数量约为 355台，而美国早在 2010年已突破 2000台。未来随着 PET/CT的日益普及，再加上国内大型设备制造厂商明峰、联影等的崛起，PET/CT 市场将会快速发展，同时带动正电子药物市场的发展，未来安迪科市场空间将会进一步被打开。

3、 传统原料药板块有望走出低谷，硫酸软骨素业务中泰生物 17年将并表增厚业绩。

1）肝素钠原料药走出行业低谷。 公司传统肝素原料药业务，受上游粗品价格影响，成本不断抬升，近年业绩下滑明显，随着行业复苏公司下半年毛利已明显提高， 17 年公司有望走出业绩低谷。

2） 公司 16 年 10 月完成中泰生物的股权变更。 中泰生物依靠原材料资源和成本优势，逐步发展成为泰国唯一规模化生产硫酸软骨素的企业，在国内硫酸软骨素毛利率普遍都只有 15-20%左右的情况下，中泰生物依靠泰国原材料资源和成本优势毛利率可达到 50%，公司与中泰生物协同发展保证了成本端的优势，并且中泰生物本身业绩良好， 2015 年 5300 万净利润，平均每年增速在 30%以上， 17 年全年并表增厚公司业绩。

盈利预测与投资建议。 我们看好公司未来核医学板块的发展，不考虑安迪科并购带来的影响，预计公司 17-19年营业收入分别为 18.62 亿元、 22.89 亿元和 27.97 亿元;EPS 分别为 0.36 元、 0.47 元和 0.62 元;对应 PE 分别为 40 倍、 30 倍和 23 倍。若考虑安迪科并购带来的影响，预计现金收购部分将于 17 年下半年完成，发行股份收购部分在 18 年中期左右完成，以安迪科 17-19 年业绩承诺 7800 万元、 9500 万元以及 11750 万元为预测基础，则 EPS 分别为 0.4 元， 0.51 元和 0.73 元，对应 PE 分别为 38 倍、 26 倍和 20 倍。首次覆盖，给予公司“推荐”评级。

外延标的整合低于预期；原料药业务持续低迷