开润股份(300577)

事件：

公司公布半年报：17H1实现营业收入4.95亿元，同比增长46.43%；毛利率31.67%，同比增加4.53pp；实现归母净利润6,027万元，同比增长76.58%；扣非归母净利润5,465万元，同比增长79.38%；经营性活动现金流6,132万元，同比增长174.67%。具体到二季度：公司实现营业收入2.74亿元，同比增长50.78%；毛利率同比增加3.79pp至34.04%；归母净利润3,271万元，同比增长54.44%

投资要点：

受益海外核心客户订单增，B2B业务增速超预期：2017H1公司2B业务收入3.03亿元，同比增长24.54%；其中，出口业务同比增长31.98%至2.21亿元，主要来自迪卡侬、惠普、戴尔等核心客户订单的持续增加。报告期内除巩固已有长期合作关系，公司亦积极通过与新零售模式企业合作等方式开辟2B业务新客户，同时通过智能自动化、精益管理等方式持续改善生产效率，受益于此，本期2B业务贡献扣非归母净利润规模约为4,700万元（去年同期约为3,300万元），同比增长42%。

品类及渠道扩张有序，90分品牌业务高增长：公司B2C业务同比增长102.71%至1.92亿元。其中，公司占股51%的上海润米实现收入1.57亿元，同比增长101.66%，实现净利润1,531万元（去年同期亏损575万元），为2C业务贡献780万归母净利润。有序的品类扩张及渠道多样化的顺利推进将在未来为公司2C业务提供更大增长空间：

（1）渠道方面，本期除巩固线上精准引流优势外，积极拓展海外及线下渠道。除小米渠道外，公司（1）线上布局天猫、京东等国内主流电商平台及罗辑思维、优酷旅游等垂直平台；（2）海外线上方面，拓展小米海外渠道及亚马逊渠道，搭乘出口跨境电商行业东风；（3）线下方面，与小米线下店全面合作，并拓展以宏图Brookstore为代表的其他线下渠道资源，全方位加强渠道覆盖。

（2）品类扩张方面，立志围绕出行场景持续提供多品类、少SKU、好看实用、性价比+功能性兼备的产品组合。目前在原有90分拉杆箱包之外，智能跑鞋、抗菌T恤（79元两件，主打长效抗菌、柔滑舒适）、一体织造长袖T恤（129元，主打无缝贴合、快速吸湿）、全天候技能城市背包（179元，YKK防水拉链、超轻、耐磨、18L超大容量）、防盗刷钱包等新品类陆续推出，销售情况良好，未来有望围绕出行场景持续打造爆品。

拟收购上海润米少数股东股权，增加持股比例至76.93%。公司7月30日晚间发布公告，拟将上市募投项目中“平板电脑与智能手机保护套及箱包技术改造与扩能项目”剩余资金1.53亿元及其利息用于收购子公司上海润米25.93%股权（本次收购中上海润米全部股权评估价值为6.00亿元，25.93%股权对价为1.55亿元），交易对象为天津金米、顺盈投资、盛珂投资。本次收购完成后，公司对上海润米的持股比例将增加至76.93%，有利于进一步加强公司对上海润米的控制力度并推进90分品牌业务的进一步开展，促进上市公司整体品牌及商业模式升级。

盈利预测及投资建议：

2017年公司一方面将继续保证B2B业务与包括迪卡侬在内的各大客户的紧密合作保证增长，一方面将针对润米90分品牌加强品类扩张及全渠道建设。2B业务方面，考虑2017H2公司2B业务利润规模在5000万左右，17H2预计增长30%至6500万元，与上半年合计，全年2B业务可贡献超过1.1亿业绩，同比增长超过30%；2C业务方面，估计润米业务全年收入有望过5亿，假设10%净利润率下公司可并表净利润在2500万+。由此2017年整体净利润规模在1.4亿。

公司目前市值57亿元，不考虑对上海润米的少数股东股权收购，我们预计公司17/18/19年规母净利润规模分别在1.4/1.9/2.4亿元，对应PE40/31/23倍；若假设少数股东股权收购完成，2018年并表，则预计公司17/18/19归母净利润为1.4/2.1/2.7亿元，对应PE40/27/21倍，目前估值较高，但我们认为成长性能够支撑现有估值，接下来可重点跟踪箱包品类爆发速度、新品类开发并寻找90分品牌能够独立成型的拐点。考虑到其业务模式在A股市场的稀缺性，我们认为公司有望在户外生态品类借力小米生态圈，打造自身的品牌矩阵，维持“买入”评级。

风险提示：90分品牌推进不及预期，2B业务增长不及预期