三友化工(600409)

事件： 公司公告 2017 年半年报，实现营收 99.89 亿元， YOY+ 36%；归母净利 9.62 亿元，YOY+ 227%，其中 Q2 实现归母净利约 4.52 亿元， YOY+171%， QOQ-11%。

中报业绩超市场预期。 二季度公司主导产品价格明显回调，根据披露经营数据，粘胶短纤售价环比下降约 583 元/吨，纯碱价格环比下降约 386 元/吨。公司高端差异化产品占比超过 40%，受行业下行影响较小；同时主要原材料二季度价格有所回落、有机硅、烧碱二季度盈利环比增加，因此二季度业绩环比下降并不明显。

粘胶短纤高景气有望持续。 近期粘胶价格触底反弹，自 6 月中旬起累计上涨 700 元，目前高端报价已达 1.62 万元/吨；考虑到目前粘胶企业周度开工率达到 92%，库存天数从前期11 天下降至目前 6 天，看好三季度粘胶旺季行情，公司拥有 50 万吨粘胶产能，涨价弹性较大。中期看公司不断通过降低成本、开发高端差异化产品巩固自身竞争优势，目前公司产品相比行业平均有 500~600 元/吨比较优势，定增募投 20 万吨高端差异化产品有望明年1 季度投产，盈利能力显着高于普通产品，打开公司后续成长空间。

纯碱价格触底反弹，看好旺季行情。 纯碱价格自年初高位回落，近期价格已从底部反弹约150 元/吨，公司拥有权益产能 286 万吨，当前价格单吨净利超过 150 元/吨。第四批环保督查启动在即，山东、四川纯碱产能占比约 20%，可能受环保压制开工； 同时纯碱生产装置很多运行 10 年以上，装置老化也可能造成纯碱阶段性供应收缩。考虑到纯碱行业处于低库存高开工现状，行业开工率约 90%，叠加旺季需求临近，阶段性供给收缩有望导致价格超预期上涨。

氯碱、有机硅价格反弹，持续受益环保督查。 6 月以来 PVC 价格强势反弹，华北现货价格从前期底部 5600 元/吨上涨至目前 6900 元/吨， PVC1709 期货合约上涨至 7350 元，考虑到行业库存处于低位，内蒙安全检查、新疆环保督查造成原料电石持续紧张， PVC 价格有望持续反弹； 8 月以来有机硅中间体价格自 18500 元/吨上调至 19800 元/吨，第四批中央环保督察将对山东、四川两省巡查，产能占全国约 40%，同时目前检修产能较多，有机硅有望持续上涨。

投资建议： 公司主要产品价格淡季企稳反弹，库存低位叠加环保督查压制企业开工，看好三季度旺季行情；各项业务景气上行，盈利中枢有望持续上移。上调盈利预测，预计公司2017-2019 年 EPS 分别为 0.99、 1.19、 1.32 元（原值为 0.86、 1.02、 1.13） ，当前股价对应 PE 为 13.4、 11.2、 10.0 倍，维持 “增持”评级。

风险提示： 1）粘胶短纤景气不及预期风险； 2）纯碱需求不达预期风险。