长园集团(600525)

投资要点

公司上半年营收同增 27.48%，归母净利润微降 1.97%，毛利率整体提升，整体符合预期。 公司发布 2017 年半年报，报告期内公司实现营业收入 30.91 亿元，同比增长 27.48%，公司营收上升主要原因为长园和鹰的并表；实现归属母公司净利润 2.65 亿元，同比下降 1.97%，主要受到运泰利收入确认因素的影响；毛利率 44.57%，同比增加 2.91 个百分点；对应 EPS 为 0.20 元。其中第 2 季度，实现营业收入 19.22 亿元，同比增长 47.01%，环比增长 64.56%；实现归属母公司净利润 2.21亿元，同比增长 31.84%，环比增长 401.09%；毛利率 44.18%，同比增加 0.21 个百分点；对应 EPS 为 0.17 元。整体而言，公司二季度业绩明显好转恢复较好增长，确立全年业绩拐点，上半年业绩整体符合预期，下半年将开启高增长的历程。

电动车相关材料及其他功能材料板块：上半年营收同增 20.78%，毛利率微增，中锂新材完成过户值得期待。 各子公司整体均呈现增长态势，上半年该板块营收 8.26 亿，同增 20.78%；毛利率 38.88%，同比微增0.21 个百分点。板块业绩增长主要来自长园电子与长园维安两个子公司。下半年，中锂新材的收购将会对下半年板块业绩有很大拉动，因此我们预计公司电动车相关材料及其他功能材料板块全年营收将实现约 45%-50%的增长。

长园华盛上半年营收上升、利润微降，泰兴工厂将开始试产，全年有望增长 40%： 长园华盛主营锂电池电解液添加剂、特殊硅烷及衍生物，全球占据主导地位，上半年实现营收 1.44 亿，同增 16.13%；实现净利润 0.31 亿，同降 8.82%。公司业绩增长主要来源为三菱化学需求增长影响下， VC、 FEC 海外销售分别增长 66%和 31%。展望下半年，随着特斯拉 Model3 上市及国内新能源汽车的快速发展，预计三季度将迎来市场快速增长；而华盛泰兴工厂三季度将开始试产并生产出合格产品，预计新增产能 6,000 吨，规模效应即将突显。因此，长园华盛预计 2017 年全年营收有望实现 40%左右的增长。

长园电子业绩同比好转，预计全年净利润有 30%增长。 长园电子在电子、汽车和高铁用热缩套管等领域销量稳居中国第一、世界第二，上半年营收 4.22 亿，同增 17.55%，其中汽车用相关材料增长达 40%、消费类电子同增 20%左右；实现净利润 0.47 亿，同增 27.03%。公司上半年海外业务扩展明显，在汽车领域，继获得北美通用、福特、克莱斯勒、日本三菱等主机厂认可报告后，又取得了印度塔塔、日产尼桑及雷诺等认可报告通讯行业用相关材料获韩国三星认可，并批量使用。预计 2017 年全年营收有望实现 15-20%的增长。

长园维安上半年营收同增 26.24%，净利润同增 12.50%。 长园维安上半年营业收入 1.78 亿，同增 26.24%；实现净利润 0.27 亿，同增 12.50%。模框式 PPTC、汽车用 PTC 等一系列新技术在小米、魅族等多家客户实现开发销售； TVS、ESD 等过压产品的进入长城、吉利等多家汽车用户，过压产品增长达 50%。预计 2017 年全年营收有望实现 20-25%左右的增长。

中锂新材 76.35%业绩将并表，产能扩张势头良好，为公司下半年成长添助力，更为明年高增长提供保障。 1）收购情况， 7 月 14 日签订战略框架协议现金收购， 8 月 12 日中锂新材 66.35%股权已经完成过户，加上公司原本持有的 10%股权，中锂新材已成为公司控股子公司，公司持有其 76.35%的股权；除此之外，公司同意以约 3.28 亿竞买 4 名国有股东合计持有 13.65%的股权，交易完成后公司将合计拥有中锂新材 90%的股权，中锂新材 100%股权评估为 24 亿。 2）中锂供货比亚迪、 CALT 和沃特玛，目前 8 条线在产，月产能 2800 万平，逐步投产到 20 条线。 中锂新材引进日本东芝全套生产线，是湿法隔膜最大企业之一，截至目前湿法隔膜产能 2 亿多平，现在有 8 条在产产线， 9 月份新增 2条至 10 条线，月产能将增加到 3600 万平；年底预计将达 12 条产线，全年出货量将达 1.5-2 亿平；明年每个季度再新增 2 条线，年底预计达 20 条线，预计出货量 3.5-4 亿平米。客户方面，公司之前主要供应沃特玛，今年与比亚迪、CATL 签订年度供货合同或框架供货协议，八月开始 CATL 已成为公司的最大客户。中锂新材 2017 年 1-5 月营收 1.27 亿，净利润 0.32 亿；全年预计将实现营收 6 亿多，净利润 1.8 亿以上，预计并表在 3.5-4 亿，特别地，中锂 2018 年产量将有成倍增长，预计收入在 12 亿以上，净利润预计达到 3.5-4.5 亿，有望成为长园集团利润贡献最大的子公司之一，也将进一步拉动电动车和材料板块的增长，显着提高电动车相关产品利润占比。

智能工厂板块：运泰利地位稳固，收购和鹰业绩增厚明显。 公司智能工厂板块上半年实现营收 10.27 亿，同增 53.11%，其中长园和鹰营收同增 366%贡献明显；毛利率 51.49%，同比增加 13.03 个百分点。我们预计公司智能工厂板块 2017 年全年营业收入有望实现 40-45%左右的增长。

运泰利行业龙头地位稳固，合同订单增长 40%左右。 运泰利主营自动化装备设备和电子产品自动化测试设备，受产品交付季节性影响上半年营收 4.7亿，同降 29.85%；实现净利润 0.87 亿，同降 33.59%，但第二季度单季度已实现50%左右的利润增长。公司采取大客户战略，定位高端，上半年新项目、新客户开发优秀，高精度光学器件测试线、 IMU 测试机等与手机、 VR 等设备检测相关的产品完成推广并开始向客户销售，上半年合同订单增长 40%左右，势头良好，我们预计下半年收入将陆续确认，全年运泰利营收将实现约 30-35%增长。

长园和鹰并表以来成绩斐然，上半年销售收入同增 366%，净利润同增 410%。长园和鹰是自动化裁剪设备全球龙头企业，产品在缝制设备行业市场占有率80%以上，连续 9 年市场占有率领先，自 2016 年 8 月收购以来成绩斐然，上半年营收 5.57 亿，销售收入同增 366%；创造净利润 0.82 亿，同增 410%。公司市场开拓效果显着，裁床业务在欧洲市场爆发，吊挂业务在越南、柬埔寨、孟加拉等新兴市场业绩创新高；另外长园和鹰对下属各子公司股权架构进行调整，有效提升了该公司整体效率。目前公司市场稳增长，后续订单充足，我们预计下半年增速将继续向好，全年营收有望实现 30-50%的增长，同时去年和鹰收购时承诺 2017 年 2 亿以上净利润，预计今年可以超额完成。

智能电网板块：地位稳固，营收增加 15.77%，毛利率微降。 上半年公司智能电网营收 11.93 亿，同增 15.77%，毛利率 41.74%，同比下降 2.89 个百分点。另外公司顺应国家一二次设备融合趋势，将长园电力及长园高能并入长园深瑞。我们预计公司智能电网板块全年将实现 15-20%的增长。

长园深瑞地位稳固，产品国际化稳步推进，新产品技术不断推新： 长园深瑞主营电力系统保护控制、配电自动化、工业自动化领域，上半年营收 10.7 亿，同增 81.66%；实现净利润 1.04 亿，同增 31.65%（合并长园电力、长园高能口径，统一口径预计收入同比增长 14.68%）。长园深瑞上半年中标情况势头良好，在国网充电设备招标中位列第五、排名显着提升，网内外中标稳步增长，在国网二次设备招标中稳居前五；投资设立东莞市长园深瑞，积极推进光伏产业发展；长园深瑞印度/沙特等重点国家入网工作稳步推进，安哥拉和埃塞国网主网项目上实现开局，完成印度挂网产品升级，国际化稳步推进。

长园共创新产品稳步推进： 长园共创主营电力安全及微机防误系统，在微机五防领域国内位居第二，上半年创造营收 1.23 亿，同增 26.80%。目前长园共创轨道交通第二代自动接地装置研发完成，发展势头良好，预计全年也将平稳增长。

公司 2017 年上半年期间费用同比增长 45.98%至 10.65 亿元，期间费用率上升 4.37个百分点至 34.47%。其中，销售费用 3.68亿，同比增加47.10%，销售费用率 11.92%，同比上升 1.59 个百分点，主要原因是长园和鹰自 2016 年 8 月纳入合并范围以及市场开发投入加大；管理费用 5.79 亿，同比增加 33.43%，管理费用率 18.72%，同比上升 0.84 个百分点，主要原因是长园和鹰自 2016 年 8 月纳入合并范围以及研发费用大幅增长，其中研发人员大幅增加导致研发费用达 1.71 亿、同比增长 56.83%；财务费用 1.18 亿，同比增加 159.01%，财务费用率 3.82%，同比上升 1.94 个百分点，主要是因为现金收购长园和鹰，导致银行借款增加以及汇率变动导致汇兑收益下降。公司上半年短期贷款 30.68 亿、同比增长 26%，长期借款 9.86 亿、同比增加84%，应付债券 12 亿、与上期持平。

公司上半年经营活动现金流量净流出增加 2.14 亿，预收款、 应收账款、存货等均大幅增长。 2017 年上半年经营活动现金流量净流出 3.20 亿元，去年同期净流出 1.06亿相比增加 2.14亿；销售商品取得现金 27.41亿元，同比增长 29.02%。期末预收款项 3.63 亿元，同比增长 103.70%，主要是智能电网板块预收款增加所致。期末应收账款 39.86 亿元，较期初增长 10.85 亿元，主要是由于营业收入增长所致；应收账款周转天数上升 13.03 天至 208.62 天。期末存货 13.62 亿元，较期初上升 2.64 亿元，主要是智能工厂项目相关存货增加所致；存货周转天数上升 19.45 天至 129.25 天。

公司管理层前面公告增持股份，彰显对上市公司未来持续发展的坚定信心，股权之争有望缓解。 公司藏金壹号及其一致行动人上半年发布公告，拟增持比例为不低于公司总股本 1%，不超过 7%，增持价格不超过 22 元/股。藏金壹号及其一致行动人同时承诺，在增持期间以及增持完成后 6 个月内不减持。目前藏金壹号及一致行动人持股相比沃尔核材及一致行动人差距在 1.46%，若按照增持计划上限 7%增持，持股比例可能超过沃尔核材，沃尔未来没希望拿到控股权，预计股权之争将缓解。

盈利预测： 考虑中锂 8 月开始并表，我们预计公司 2017-2019 年归属母公司股东净利润为 9.45 亿、 13.55 亿、 17.15 亿元， EPS 为 0.72/1.03/1.30 元，同比增长 48/43/27%，考虑到公司优良的并购基因和极强的整合能力，考虑目前公司在电动车、工业 4.0 占比的显着提升和主导，给予公司 2018年 25 倍 PE，目标 25.75 元，维持“买入”评级！

风险提示：收购中锂业季不达预期，智能电网业绩下滑呀，宏观经济波动影响。