大类资产综述： 耶伦讲话未提及货币政策具体细节，美元延续弱势

全球关注北京时间 8 月 25 日晚间杰克逊霍尔年会上美、欧、日三大央行领导人的发言，结果耶伦并未提及货币政策，德拉吉基调偏鸽、未提及退出QE 路线，三大央行的表态均比预期更偏鸽派。美元指数在耶伦讲话后延续弱势，收于 92.6；黄金在此前美元下跌波段中上涨，但未能突破去年 11月 1300 美元的高点。我们预计联储 9 月不加息、 12 月加息，就近期联储官员的引导、以及特朗普政府的人员变更来看，三季度美元指数再出现强势波段的难度较大。

特朗普政府近期工作重心转向推动税改

近来特朗普税改进展引起市场关注， 首席经济顾问科恩（ Cohn） 8 月中旬称已有完备框架，致力于“年内通过表决”。 目前包含白宫、财政部、参众两院高层在内的六人组正拟定税改细节，包括企业税率或削减至 22%到25%之间、 美国企业的海外收入回流需按较低税率一次性纳税等；核心矛盾还是在于如何弥补减税带来的财政损失，在边境调节税方案遭放弃的情况下， 可能通过取消一些税收抵扣优惠来为减税筹措资金。此前特朗普废除奥巴马医改案的尝试屡遭挫折， 对特朗普政府和共和党的信誉均形成冲击， 这反倒可能促使双方在推动税改方面形成合力。

耶伦强调金融监管改革应温和开展

7 月以来联储多次提及两大要素，一是通胀不及预期；二是警告资产价格泡沫潜在风险。耶伦于北京时间 8 月 25 日晚间在杰克逊霍尔年会上发表演讲，主题为金融稳定，指出应延续稳健监管框架，金融监管改革应温和开展，未谈及经济展望和货币政策的细节。 耶伦继续强调了维护金融稳定的必要性， 反对过度的金融监管自由化。从近期核心通胀仍维持较低的角度出发，我们认为 9 月加息概率很低，但出于维护金融稳定的考量，联储在12 月仍有较大可能再加息一次。

德拉吉“有所收敛”，继续关注欧央行 9/10 月议息

今年 6 月底德拉吉的讲话一度迅速拉升欧央行即将削减 QE 的预期，欧元对美元显着升值。 不过此次德拉吉 26 日凌晨的发言有所收敛，一是肯定了欧元区经济复苏进展， 二是回归到通胀仍未达标的现状， 认为要保持耐心、相当程度的货币宽松仍有必要。 其后演讲的日央行行长则更加鸽派，表示日本 Q2 经济高增速可持续性存疑，同样表示在实现通胀目标上须保持耐心。 德拉吉此次未触及欧央行退出 QE 的路径问题，市场转而更加期待欧央行的 9 月、 10 月议息会议。从货币政策收紧的相对强弱、以及美国特朗普政府的信心出发，市场对欧元的预期仍然较强，对美元形成压制。

特朗普经济顾问科恩（ Cohn）： 下届联储主席热门人选？

联储主席耶伦的本届任期将在 2018 年 2 月结束。市场认为特朗普和耶伦的理念不大合拍（尤其体现在特朗普竞选过程中），耶伦对放松金融监管态度偏谨慎。如耶伦不再留任，下任联储主席的热门人选将是特朗普的政治经济顾问、国家经济委员会主席、高盛前总裁科恩（ Gary Cohn）。科恩从上世纪九十年代起就在高盛任职，负责固收、货币和大宗（ FICC）部门业务，交易经验丰富，但他没有经济学背景。从特朗普此前支持放松金融监管的态度来看，长期从事 FICC 业务（受金融监管影响较大）的科恩的确比较契合。如科恩就任联储新主席，黄金等大宗商品价格或将受到提振。

风险提示：经济政策变化超预期，风险事件放大市场波动。