国轩高科(002074)

事件：

公司公布半年报，上半年实现营业收入23.97亿元，同比下降0.11%，归属净利润4.45亿元，同比下降16.56%，扣非后净利润3.72亿元，同比下降27.84%，实现基本每股收益0.51元。公司预计1-9月实现净利润同比下滑5.73%-13.87%。公司同时公布了三份对外投资公告和关联交易公告。

投资要点：

公司三季度业绩低于预期，但同比有所改善

公司二季度业绩接近预告下限，实现净利润2.43亿元，同比增长7.1%。三季度按照预告中值计算，约实现净利润2.2亿元，同比增长7.8%，低于我们预期，主要因为动力电池竞争加剧，毛利率有较大下降。

动力电池业务毛利率大幅下降

公司动力电池组业务实现收入20.28亿元，同比增长1.57%，毛利率为37.91%，同比大幅下降12.43个百分点。我们认为毛利率大降的主要原因有两点，一是三元动力电池毛利率较低。按照公司与北汽新能源签订的供货合同，给EC180供货的价格约为1.58元/Wh，按照当前的成本测算，预计毛利率在30%左右，相比磷酸铁锂动力电池的毛利水平下滑较多。其二， 17年动力电池价格普遍下降幅度在20%左右，而原材料成本是有所上涨的，即使考虑到规模效应扩大带来的成本下降，磷酸铁锂电池组的毛利率也有所下滑。

新能源汽车环比改善明显，三四季度迎来旺季

公司动力电池业务收入基本持平，考虑到价格的下降，公司实际出货量增长20%以上。 1-7月份新能源汽车生产27.2万辆，同比增长26.2%，累计产生动力电池需求量8.3GWh，同比转正，增长1%， 7月新能源汽车对动力电池装机贡献明显，新能源乘用车电池装机电量约1.15GWh，同比增长42%；新能源商用车电池装机量1.43GWh，同比增长200%，预计后面将延续这一趋势，对动力电池需求将持续向好。

公司三元电池占比持续提升，客户开拓稳步推进，

公司在面向乘用车转型上卓有成效，取得北汽新能源EC180车型18.75亿采购合同。同时公司开发了奇瑞、上汽集团、吉利汽车等新客户，目前搭载国轩三元动力电池的吉利帝豪EV已经上公告目录，未来放量可期。

继续完善全产业链布局，提升竞争力

公司本次公告设立国轩涂布、安徽金轩、甘肃金轩等子公司进一步完善动力电池产业链布局。设立国轩涂布进行涂碳铝箔、涂碳铜箔等表面处理产品的生产。同国内最大的钴类产品生产商金川集团合作分别设立安徽金轩（持股 51%） 和甘肃金轩（持股 49%），进行动力电池回收，同时锁定公司三元动力电池的钴产品供应。 此外，公司（股比 30%）还拟与中冶集团、 比亚迪、曹妃甸发展投资集团有限公司设立合资公司进行三元前驱体生产。本次投资完成后将大大完善公司在三元动力电池产业链上的布局， 大大增强公司三元动力电池的竞争力。

维持“推荐” 评级

公司毛利率下滑超预期，下调公司盈利预测， 预计17-19年实现归母净利润10.3亿、 13.12亿和15.87亿元，每股EPS分别为1.17元、 1.50元和1.81元（原预测为1.38元、 1.82元和2.17元） ， PE分别为27、 21、 17倍，维持“推荐”评级。

风险提示

1、新能源汽车政策风险； 2、动力电池行业产能过剩，价格超预期下滑； 3、乘用车市场开拓不及预期。