特变电工(600089)

营业收入微增 0.54%，扣非净利润增速 19.8%。 公司发布 2017 年半年报，报告期内公司实现营业收入 180.27 亿元，同比增长 0.54%；实现归属母公司净利润 13.62 亿元，同比增长 12.30%，对应 EPS 为 0.42 元， 其中扣非净利润 12.89 亿元，同比增长 19.8%，主要系汇兑损益影响了净利润。其中 2 季度，实现营业收入 98.59 亿元，同比增长 6.94%，环比增长 20.71%；实现归属母公司净利润 7.48 亿元，同比增长 13.46%，环比增长 21.72%。公司力争 17 全年实现营业收入 420 亿元，营业成本控制在 350 亿元以内。

上半年光伏行业表现最佳，新特能源子公司净利润增速 60%。 新能源板块毛利增加 7.75 个百分点，其中多晶硅营收 18.14 亿，毛利率 45.89%， 16年同期 13.68 亿毛利率 39.21%； EPC 营收 27 亿，同比基本持平，毛利率16.22%比去年 13.57%高出 2.5 个百分点。主要系上半年多晶硅价格坚挺，同时公司成本持续下降，公司新能源产业与能源产业形成了“煤电硅”一体化的产业链，通过前端煤炭资源和电厂的利用，降低多晶硅的生产成本，公司多晶硅技术改造项目已完成，多晶硅总产量达到 3 万吨/年。三季度多晶硅价格走势平稳的基础上继续攀升，全年平均价格有望与去年持平。

变压器业务营收增长毛利坚挺，海外输变电成套营收降毛利率升。 变压器业务由于特高压订单落地，营收大幅增长，板块整体增速 16.78%，毛利率保持平稳，在大宗商品涨价的大环境下，优质订单保证了毛利率的坚挺。公司输变电成套工程营收下滑 28.6%，主要系公司新签订输变电成套项目尚未大规模开工所致，下半年预计该板块会有大幅回升，成套工程板块毛利率较上年同期增加 5.85 个百分点，主要系公司继续加强工程管理所致。

上半年公司费用小幅增长，现金流大幅好转。 公司 2017 年上半年期间费用同比增长 3.96%至 19.94 亿元，期间费用率上升 0.36 个百分点至11.06%。其中，销售、管理、财务费用分别同比下降 7.31%、下降 3.06%、上升 74.97%至 7.78 亿元、 8.34 亿元、 3.82 亿元；费用率分别下降 0.37、下降 0.17、上升 0.9 个百分点至 4.31%、 4.63%、 2.12%。 2017 年上半年经营活动现金流量净流入 10.42 亿元，同比增长 392.14%；销售商品取得现金 190.62 亿元，同比增长 7.62%。期末预收款项 56.16 亿元，同比增长10.17%。期末应收账款 107.11 亿元，较期初增长 3.9 亿元，应收账款周转天数下降至 96.01 天。期末存货 122.23 亿元，较期初上升 7.35 亿元；存货周转天数下降至 145.9 天。

盈利预测与投资评级： 我们预计公司 2017-2019 年的归母利润为 25.8 亿元、 30.1 亿元、 34.0 亿元，同比增长17.8/16.5/13.2%，考虑到特变进一步做大做强新能源业务,在海外输变电工程方面积攒的经验和口碑将大幅受益一带一路战略推进，给予 2017 年 18 倍 PE，目标价 15 元，维持买入评级。

风险提示： 一带一路推进缓慢导致海外订单落地不达预期；国内多晶硅价格战激烈，进口替代过程不达预期；新疆基础设施建设投资不达预期。