重庆百货(600729)

事件：公司近日发布 2017 年中报，实现营业收入 169.1 亿元，同比下降 6.8%，归母净利润 4.67 亿元，同比增长 22.1%，扣非后归母净利润 4.50 亿元，同比增长 30.0%。稀释后每股收益 1.15 元，同比增长 22.34%。经营活动产生的现金流 6.20 亿元，，同比增长 899.15%。各业态毛利率整体提升，1H 毛利增长 4.7%。报告期内，公司营收/归母净利润/扣非后归母的同比增速分别是-6.8%/22.1%/30.0%，较去年同期的增速（-6.8%/-9.0%/-13.9%）在利润方面有较大改善，收入的变化幅度基本与上期持平。单二季度来看，营收/归母净利润/扣非 后 归 母 的 增 速 分 别 是 -0.2%/63.3%/82.4% ， 优 于 一 季 度 的-11.6%/14.0%/20.6%。上半年归母净利润实现自 2015Q2 以来首次正增长。

截止 2017 年二季度，公司业务所在各地区的各业态毛利率整体有较大改善，其中超市、电器的毛利率提升较为显着；四川/贵州两省份的百货业态同比小幅下降 0.57pcts/0.15pcts。上半年综合毛利率17.8%，同比上升 1.9%，尽管营收下跌 6.8 个百分点，毛利润净增长达到 1.35 亿元（+4.7%）。截止 2017 二季度，公司业务所在各地区的各业态毛利率整体有较大改善，其中超市、电器的毛利率提升较为显着；四川/贵州两省份的百货业态同比小幅下降 0.57pcts/0.15pcts。费用管控加大，租赁费下降 6%。报告期内，销售+管理费用率上升 0.8 个百分点至 13.3%；拆分来看，销售费用率/管理费用率分别为9.7%/3.6%，较去年同期小幅增长 0.2/0.5 个百分点。销售费用同比下滑 4.3 个百分点，主要系公司加强各项费用管控力度，推动网点汰换，洽谈网点降租，推进到期网点的续租等方式，致使大部分销售费用项目同比下降，其中占比最高两项职工薪酬/ 租赁费用下降幅度为4.4pcts/6pcts。管理费用同比增长了 10.06pcts，主要系职工薪酬的增长。当期销售费用+管理费用合计减少了 1755 万元，同比下降 0.8个百分点---因而两项费用率的提升主因在于当期收入端下降幅度更大。

深耕重庆本地，主业稳健。报告期内，一季度门店数量无增减，季度末门店总数 311 家；二季度于重庆地区新增超市、电器门店各一家，关闭重庆地区超市 5 家。截止报告期末，公司线下门店总数 309家，较去年同期增加了 26 家，且增加的网点大部分在重庆地区。具体来看，与去年同期相比电器和超市门店为净增加，重庆/四川/湖北超市增加 23/7/1 家，重庆/四川电器增加 15/1 家，而重庆地区的汽贸门店数目净减少 17 家；百货门店基本持平。公司减少汽贸门店主因或为其毛利率 7.66%较低。各业态网点涵盖区域仍然为重庆市、四川省、贵州省、湖北省四大区域以及境外贸易，占当期收入比例为91.8%/7.2%/0.4%/0.4%/0.1% ， 占 当 期 毛 利 润 比 例 为92.2%/6.7%/0.5%/0.5%/0.1%，主业（百货、超市）在大本营的营收变动幅度小 0.62pcts/-1.03%pcts。综合来看，区域经营的风险不大。主业百货+超市的收入稳中有升，较上年同期增长 4.2 个百分点至 123亿元。

增资马上金融，净利贡献较显着。报告期内，公司决定出资26,615.235 万元参与马上消费金融股份有限公司第二轮增资，认购其26,615.235 万股股份，占认购后马上金融总股本的 30.6%。马上金融作为公司旗下子公司，上半年业绩表现良好，实现营收/净利润分别为12.7/1.3 亿元，净利润占比当期公司的归母净利润 29%；总资产/净资产额分别为 209.3/14.2 亿元，当期的净资产收益率 9.4%。发展至今，公司 2015、 2016、 1H2017 的净利率、净资产收益率、总资产收益率逐年 提 升 ： 净 利 率 （ -226.9%/1.3%/10.6% ）、 净 资 产 收 益 率（-4.6%/0.5%/9.4%）、总资产收益率（-4.2%/0.1%/0.6%）。

公司于 2014 年作为主投资人发起成立马上消费金融公司，并于2016 年 6 月、 2017 年 5 月分别对其进行增资，先后三次投资额及股权占比分比为： 9000 万（30%）、 3.2 亿元（31.58%）、 2.7 亿（30.615%），彰显公司对于马上金融公司发展的信心。

盈利预测与评级：公司上半年业绩基本符合预期，扣非后归母净利润增幅高达 29.99%，归母净利润增速转正，但二季度业绩优于一季度。各业态盈利能力有所提升；费用率稍受营收增速拖累，但整体管控得当。主业稳固，深耕大本营。伴随行业回暖趋势以及未来“一带一路”有望带来的红利，我们看好公司区域龙头地位以及长期价值，预计 2017-2019EPS 分别为 1.31/1.45/1.53 元， 首次覆盖给予“买入”评级，目标价 33.00 元。

风险提示：国改进度不及预期，区域竞争加剧